投资评级与目标价 - 报告对宝胜国际(3813 HK)的投资评级为“中性”，评级较此前有所下调 [7] - 报告将公司目标价从0.74港元下调至0.49港元，潜在涨幅为11.4% [1][9] - 目标价下调基于更审慎的估值假设，将估值基准从7倍2026年预测市盈率下调至6倍 [8][9] 核心观点：业绩承压与复苏不确定性 - 2025年业绩不及预期：2025年公司实现收入171.32亿元（人民币，下同），同比下滑7.2%；净利润2.11亿元，同比大幅下滑57.1%，主要受线下渠道拖累、折扣加深及经营去杠杆影响 [5][8] - 盈利能力下滑：2025年毛利率同比下跌0.7个百分点至33.5%；经营利润率/净利率分别下滑1.7/1.5个百分点至2.1%/1.2% [8] - 复苏信号与不确定性并存：2026年1-2月零售额合计同比微增0.9%，折扣水平同比改善2-3个百分点，显示早期复苏信号，但复苏势头能否延续仍面临外部环境与行业竞争的不确定性 [8] - 下调未来盈利预测：基于复苏不确定性，报告下调2026-2027年收入预测6-8%，下调净利润预测24% [8][9][10] 业务运营与渠道分析 - 线下渠道持续承压：受客流疲软影响，2025年线下同店销售下滑10-20%中段；公司持续优化渠道，直营店铺数净减少138家至3,310家，平均店面面积及销售总面积同比降低低-中单位数 [8] - 线上渠道表现相对强劲：线上业务营收占比提升至30%以上，其中抖音等直播电商销售额实现超70%的迅猛增长，部分对冲线下颓势 [8] - 库存与折扣管理：2025年全年折扣加深低单位数；库存周转天数从2024年的145天增加至160天，但老旧库存（超12个月）占比控制在7%以下 [8] - 2026年渠道策略：管理层计划维持店铺数量稳定，重点建设旗舰/核心店铺 [8] 财务预测与估值 - 收入与利润预测：预测2026E/2027E/2028E收入分别为168.02亿元、172.86亿元、176.30亿元，同比增长-1.9%、2.9%、2.0%；预测同期净利润分别为3.90亿元、4.59亿元、4.73亿元 [5][10] - 盈利预测调整：2026E/2027E的每股盈利预测从0.10元/0.12元分别下调24.0%/24.2%至0.08元/0.09元 [5] - 关键财务比率预测：预测2026E/2027E毛利率为33.7%/33.9%，净利率为2.3%/2.7%；预测2026E/2027E市盈率为5.1倍/4.4倍 [5][10] - 与市场预期对比：报告对2026E/2027E的营业收入及净利润预测均低于Visible Alpha（VA）一致预期，显示其观点较市场更为保守 [11] 行业与市场表现 - 公司股价表现：年初至今股价变化为-6.38%，52周股价区间为0.43-0.61港元 [4] - 同业对比：图表显示，在体育用品品牌中，宝胜的季度零售增长表现弱于安踏、李宁、特步、361度等品牌 [16] - 市场数据：公司市值为22.81亿港元，200天平均股价为0.48港元 [4]