报告投资评级 - 优于大市 (维持) [1][6][36] 报告核心观点 - 看好公司棉袜业务基本盘稳健增长，无缝服饰收入及盈利改善 [3][36] - 2025年第四季度收入增长提速，净利润受益于去年低基数增长较快 [2] - 基于无缝业务盈利改善及订单趋势向好，小幅上调2026-2027年盈利预测，并上调目标价 [4][36] 2025年全年业绩总结 - 收入：同比增长0.6%至25.89亿元 [1] - 归母净利润：同比增长24.6%至4.05亿元，主因非流动性资产处置收益增加 [1] - 扣非归母净利润：同比增长4.27%至3.35亿元 [1] - 毛利率：同比提升1.3个百分点至29.7% [1] - 费用率：销售/管理费用率分别同比+0.3/-0.1个百分点，财务费用率因汇兑损益上升0.3个百分点 [1] - 营运资本：存货周转天数同比增加17天至137天；应收账款/应付账款周转天数分别同比+14/+9天至89/37天 [1] - 现金流与资本开支：全年资本开支2.47亿元，经营性现金流净额6.06亿元，自由现金流3.05亿元 [1] - 股东回报：2025年末分红0.35元/股，叠加中期分红0.25元/股，分红率为65.5%；公司实施两期股份回购，第二期计划回购金额1.5-3.0亿元，回购价格不超过14.69元/股 [1] 2025年第四季度业绩总结 - 收入：同比增长8.1%至7.03亿元 [2] - 毛利率：同比+3.0个百分点、环比+0.1个百分点至31.9%，主因无缝业务毛利率提升 [2] - 费用率：销售/管理/财务费用率分别同比-0.2/-3.9/+1.1个百分点至4.1%/6.6%/0.3%，管理费用率大幅下降主因2024年末计提奖励基金1635万元 [2] - 归母净利润：同比+56.0%至0.96亿元；扣非归母净利润同比+50%至0.96亿元 [2] - 归母净利率：同比+4.2个百分点至13.7% [2] 分业务表现 - 棉袜业务： - 收入同比+2.3%至18.85亿元，量价共同推动，销量同比+2.1%至3.86亿双 [3] - 毛利率+0.1个百分点至30.1% [3] - 贡献净利润3.42亿元，净利率约为18%，扣非净利率约14.5%，同比保持稳定 [3] - 无缝服饰业务： - 收入同比-3.3%至6.39亿元，量增价减，销量同比+0.9%至3363万件，均价同比-4.2%至19.0元 [3] - 盈利持续显著修复，越南兴安基地成功扭亏为盈，贡献利润1600余万元 [3] - 无缝运动内衣毛利率提升迅速，带动整体毛利率同比+4.7个百分点至26.4%，净利率约提升3.0个百分点至9.9%，扣非净利率同比+1.9个百分点至9.5% [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测上调：预计2026-2028年净利润为3.7/4.0/4.3亿元（2026-2027年前值为3.5/3.7亿元） [4][36] - 增速预测：以2025年扣非净利润为基数，2026-2028年同比增长分别为11.6%/6.3%/9.2% [4][36] - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为28.69/30.30/32.00亿元，同比增长10.8%/5.6%/5.6% [5][36] - 目标价上调：上调至13.1-14.2元（前值为10.1-11.1元），对应2026年12-13倍市盈率 [4][36] - 当前估值：报告发布日收盘价12.99元，总市值44.51亿元，对应2025年市盈率为11.0倍 [5][6][36] 业务展望与投资逻辑 - 棉袜业务：在规模、供应链完整度、海外工厂布局等方面具备强劲竞争力，客户结构优质，伴随产能持续扩张，预计收入将稳健增长，盈利保持稳定较高水平 [36] - 无缝服饰业务：2025年订单增速较缓，但盈利水平持续改善；2026年管理层表示订单展望乐观，增速可能快于棉袜业务；未来随着订单爬坡及产效提升，盈利能力有望进一步提升 [36]