报告投资评级与核心观点 - 报告对京东物流维持“推荐”评级 [5] - 核心观点：即时配送业务带动公司2025年营收高速增长，尽管前期投入导致毛利率短期承压，但看好其规模效应在2026年逐步释放，驱动业绩持续向好 [1][2] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入2171.47亿元，同比增长18.8% [1] - 2025年实现调整后净利润77.11亿元，同比下降2.6% [1] - 2025年第四季度调整后净利润23.52亿元，同比增长5.7% [1] 营收增长驱动因素 - 营收增速从2024年的9.7%提升至2025年的18.8%，主要得益于即时配送业务快速上量 [1] - 公司从2025年第二季度开始招募并管理全职骑手，并在第四季度收购了京东集团从事本地即时配送服务业务的全资子公司100%股权，获得增量配送能力 [1] - 受即时配送业务影响，2025年来自京东集团的收入达到803.1亿元，同比增长45.9% [1] - 来自外部客户的收入为1368.3亿元，同比增长7.1%，外部客户收入占比降至63%左右 [1] - 外部一体化供应链客户数量同比增长13.0%至9.12万名，但单客平均收入略降至39.4万元 [1] 成本与盈利能力分析 - 2025年营业成本为1641亿元，同比增长20.3%，增速略高于收入增速 [2] - 员工薪酬和外包成本是成本增长主因，增速分别为29.8%和16.4% [2] - 员工薪酬高增长主要因开展即时配送业务所需人力投入较大 [2] - 营业成本增长较快导致2025年毛利率从去年同期的10.2%降至9.1% [2] - 报告预计随着即时配送业务规模效应体现，公司利润率有望回升 [2] 海外业务发展 - 2025年成功实现自营海外仓面积翻番，自营海外仓管理总面积近200万平方米，覆盖全球25个国家和地区 [2] - 在美洲、欧洲、中东和亚太地区均取得积极进展，驱动海外业务高增长 [2] 未来业绩预测 - 预测公司2026-2028年归母净利润（标准报表口径）分别为80.0亿元、92.8亿元和103.2亿元 [2] - 对应2026-2028年预测市盈率分别为10.4倍、9.0倍和8.1倍 [2] - 预测2026-2028年营业收入分别为2487.8亿元、2701.5亿元和2870.5亿元，对应增长率分别为14.57%、8.59%和6.26% [4] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为20.35%、16.07%和11.20% [4] - 预测毛利率将从2025年的9.10%逐步回升至2028年的10.33% [12] - 预测净资产收益率将从2025年的12.16%逐步提升至2028年的13.51% [12] 公司基本信息与市场数据 - 公司股票代码为02618.HK [1] - 公司是中国领先的技术驱动的供应链解决方案及物流服务商 [6] - 52周股价区间为10.27港元至14.5港元 [7] - 总市值为947.49亿港元 [7] - 总股本及流通股数为66.7248亿股 [7]