行业投资评级 - 报告对食品饮料行业给予“增持”评级 [2] 核心观点 - 非标茅台全面实行代售制，是茅台推进全面市场化改革的核心举措 [4][6] - 饮料板块因PET原材料价格上涨担忧而回调，当前龙头公司估值处于历史中低分位，迎来价值布局区间 [4][6][15] - 白酒行业已进入本轮周期底部，渠道情绪出现修复迹象，行业景气改善、批价上涨、库存去化等边际变化对股价有较强催化作用 [6][14] 投资建议总结 - 白酒：首选具有价格弹性的贵州茅台、五粮液、泸州老窖，以及有望陆续出清的迎驾贡酒、古井贡酒、山西汾酒、今世缘、珍酒李渡、舍得酒业、金徽酒 [6][9] - 饮料：受益于出行良好景气度，推荐东鹏饮料、农夫山泉（港股）；同时重视低估值高股息标的，推荐中国食品（港股）、康师傅控股（港股）、统一企业中国（港股） [6][9] - 零食及食品原料：推荐成长标的百龙创园、卫龙美味（港股）、盐津铺子、西麦食品 [6][9] - 啤酒：推荐青岛啤酒、珠江啤酒、百润股份、华润啤酒（港股） [6][9] - 调味品、牧业及餐供：调味品平稳、牧业产能去化，餐供有望恢复，推荐千禾味业、宝立食品、巴比食品、安井食品、海天味业、安琪酵母、伊利股份、新乳业、优然牧业（港股）、现代牧业（港股） [6][9] 白酒行业分析 - 茅台渠道改革落地：非标茅台（包括陈年茅台15年、精品茅台、生肖茅台、公斤茅台等）全面实行代售制，酒厂保留货权，经销商缴纳保证金后获得销售权，按官方统一价格通过i茅台销售并获得5%的佣金 [6][10] - 代售制核心目的：旨在全面市场化，包括激励渠道“多劳多得”以做大蛋糕、提升消费者服务水平、以及维护产品价格体系稳定 [6][11] - 五粮液动销强劲：2026年春节期间，五粮液市场表现整体向好，多地动销较2025年明显增长，核心大单品领跑，库存处于低位；据酒业家数据，八代五粮液动销增长超两位数 [6][12] - 行业处于周期底部：节后进入淡季，飞天茅台批价震荡后企稳，渠道情绪已观察到修复迹象 [6][13][14] 大众品行业分析 - PET成本上涨引发担忧：受油价上涨驱动，3月以来聚酯瓶片（PET）价格从不到7000元/吨上涨至8650元/吨（3月13日数据），3月截至目前月均价达到7481元/吨（1月、2月月均价分别为6154元/吨、6256元/吨） [6][15] - 龙头企业具备对冲能力：头部饮料企业通过PET锁价策略、产品结构调整、市场费用调整等手段保障盈利；参考2022年PET年均价上涨至8166元/吨时，农夫山泉销售净利率继续提升，东鹏饮料销售净利率基本平稳 [6][15][16] - 饮料龙头迎来布局机会：当前农夫山泉和东鹏饮料的PE估值均处于历史中低分位 [6][16] - 其他子行业观点： - 蒙牛乳业：2025年计提22～24亿元减值拨备后轻装上阵；原奶价格持续筑底，2026年奶价上行确定性较强，公司盈利弹性有望提升 [16] - 重庆啤酒：2025年量价齐升，结构升级延续；高分红提供安全垫；需关注2026年即饮场景修复带来的弹性 [16] 重点公司盈利预测与估值（摘要） - 贵州茅台：总市值17，703亿元，预计2026年EPS为75.57元，对应2026年PE为19倍 [18] - 五粮液：总市值3，996亿元，预计2026年EPS为6.62元，对应2026年PE为16倍 [18] - 东鹏饮料：总市值1，283亿元，预计2026年EPS为10.53元，对应2026年PE为22倍 [19] - 农夫山泉：总市值4，264亿元，预计2026年EPS为1.66元，对应2026年PE为23倍 [19] - 海天味业：总市值2，211亿元，预计2026年EPS为1.35元，对应2026年PE为28倍 [19] - 伊利股份：总市值1，690亿元，预计2026年EPS为1.95元，对应2026年PE为14倍 [19]