投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 核心观点 - 报告认为小米集团短期业绩承压，但长期看好其智能终端生态受益于AI进展 [1] - 公司手机×AIoT业务将持续受益于高端化及全球化布局，汽车业务将凭借领先的产品号召力、供应链管理能力、产能部署能力持续提高市场地位 [8] - 考虑公司为全球最大的消费级IoT平台，AI赋能下长期成长空间广阔 [8] 业绩与财务预测 - 预计2025年营业总收入为454,346百万元，同比增长24.17% [1] - 预计2025年归母净利润为42,705百万元，同比增长80.51%；2026年预计为34,688百万元，同比下降18.77% [1] - 预计2025年Non-GAAP净利润为39,402百万元，同比增长44.68% [1] - 预计2025年每股收益（EPS）为1.63元/股，对应市盈率（P/E）为17.95倍 [1] - 预计2025-2027年毛利率分别为22.23%、21.26%、21.81% [10] - 预计2025年经营活动现金流为62,827.76百万元 [10] 智能手机业务 - 预计2025年四季度手机收入将出现同比双位数下滑，导致全年手机收入下滑4% [8] - 小米手机2025年全球出货量占比为15.4%，较2024年的14.7%提升0.7个百分点 [8] - 2025年四季度全球市场份额位居第三，达到13.1% [8] - 预计2025年四季度手机业务毛利率环比从第三季度的11%下降至8% [8] - 长期看好公司高端化转型，中长期有望在行业逆风中获得更多市场份额 [8] IoT与生活消费产品业务 - 预计2025年全年收入达1,264亿元，同比增长21% [8] - 预计2025年全年毛利率接近24%，同比提升3个百分点 [8] - 毛利率提升主要由于毛利率较高的生活消费产品的毛利率上升及收入占比增加，以及毛利率较高的境外市场收入占比提升 [8] - 在“人车家”全生态底层打通以及海内外渠道布局不断深化驱动下，该业务护城河将持续拓宽，有望贡献稳健利润增量 [8] 互联网服务业务 - 预计2025年全年收入同比增长10%，达到374亿元 [8] - 预计2025年四季度及全年毛利率维持高位 [8] 智能汽车及创新业务 - 小米汽车2025年全年交付量突破41万辆，第四季度交付量超14万辆 [8] - 预计智能汽车及创新业务全年收入同比增长超过200%，全年毛利率达到23%，同比显著提升 [8] - 新一代小米SU7将于2026年3月正式发布，发布后将开启大规模交付 [8] - 看好公司超额完成2026年55万辆的交付量目标 [8] AI技术与研发进展 - 第四季度公司推出总参数达309B（激活15B）的自研MoE模型Xiaomi MiMo-V2-Flash [8] - 该模型在多个Agent测评基准中跻身全球开源模型前二，代码能力比肩Claude 4.5 Sonnet，推理成本仅为后者的2.5%且生成速度翻倍 [8] - 看好公司依托丰富的真实数据场景，不断优化迭代AI产品，发挥大模型在“人车家全生态”中的系统级执行能力，推动AI技术全面赋能用户体验 [8] 费用及利润 - 由于加大了创新业务的投入与研发，预计2025年四季度费用率同环比均有所提升，全年费用率也有望同比提升 [8] 市场与估值数据 - 报告发布日收盘价为33.32港元 [5] - 港股流通市值为635,509.56百万港元 [5] - 市净率（P/B）为2.88倍 [5] - 每股净资产为10.20元 [6]