报告行业投资评级 - 行业评级为“优于大市” [1][5] 报告核心观点 - 美股医疗器械主线：2025年美股医疗器械行业增长主线依旧为“高端创新器械引领、传统成熟业务分化” [2] - 创新驱动型板块（如直觉外科、波科、史赛克）延续高增长，核心动力来自PFA（脉冲电场消融）、结构性心脏病等领域，这些方向兼具技术迭代和强耗材拉动属性 [2] - 传统设备板块（如GE、西门子医疗、飞利浦）表现分化，整体收入增长相对温和，订单和利润率虽有修复，但诊断等业务仍受政策、价格和需求节奏影响 [2] - 行业增长更加集中于高壁垒、高临床价值、具平台化和耗材化属性的细分赛道 [2] - 对中国市场态度：整体呈现“短期谨慎、长期看好”的格局 [2] - 2025年中国业务普遍承压，主要受带量采购（VBP）、医保控费、招投标节奏偏慢和本土竞争加剧影响 [2] - 多数公司认为2026年政策扰动仍会延续，但强度有望减弱 [2] - 电生理、结构性心脏病、糖尿病管理等创新耗材领域表现更好，跨国公司仍看好中国创新产品放量机会 [2] - 中国市场正从普遍增长转向结构性增长，2026年难见全面修复，但创新器械和部分高端设备细分领域有望率先改善 [2] 根据相关目录分别总结 1. 本周行情回顾 - A股市场：本周全部A股下跌0.24%（总市值加权平均），沪深300上涨0.19%，中小板指上涨0.80%，创业板指上涨2.51% [1][32] - 医药生物板块：整体下跌0.22%，表现强于整体市场 [1][32] - 子板块表现：医疗器械上涨0.60%，生物制品上涨0.06%，化学制药下跌0.48%，医药商业下跌0.16%，中药下跌0.13%，医疗服务下跌1.03% [1][32] - 个股表现： - A股涨幅前十包括英科医疗（35.18%）、中红医疗（25.26%）等 [32][36] - A股跌幅前十包括*ST春天（-12.42%）、益方生物-U（-11.59%）等 [32][36] - 港股市场：恒生指数下跌1.13%，港股医疗保健板块下跌3.11%，表现弱于恒指 [33] - 子板块表现：制药板块下跌3.89%，生物科技下跌0.49%，医疗保健设备下跌3.15%，医疗服务下跌0.96% [33] 2. 板块估值情况 - 医药生物板块市盈率（TTM）为36.12倍，处于近5年历史估值的78.68%分位数 [1] - 全部A股（申万A股指数）市盈率为22.26倍 [37] - 医药子板块市盈率（TTM）：化学制药43.67倍，生物制品45.71倍，医疗服务31.97倍，医疗器械39.89倍，医药商业20.82倍，中药26.60倍 [37] 3. 海外医疗器械公司2025年业绩汇总 - 雅培： - 2025年总营收443.28亿美元，同比增长5.7% [12] - 医疗设备板块收入213.87亿美元，同比增长12.6%，是增长核心 [12] - 分业务：医疗设备（+12.6%）、药品（+6.6%）、营养（+0.4%）、诊断（-4.3%） [12] - 医疗设备细分：糖尿病管理业务增长最为亮眼（+17.5%），电生理业务增长12.0% [15] - 2026年指引：有机销售增长6.5%-7.5% [13] - 强生MedTech： - 2025年MedTech板块营收337.92亿美元，同比增长6.1% [14] - 心血管业务是增长重要引擎，收入89.28亿美元，同比增长15.8% [14] - 其中Shockwave血管内碎石系统并表后快速放量，收入增长103% [16] - 公司计划将骨科业务分拆为独立的DePuy Synthes公司 [17] - 直觉外科： - 2025年营收100.65亿美元，同比增长21.0%；净利润28.56亿美元，同比增长23.0% [18] - 达芬奇手术量同比增长18%，系统装机存量达11106台，较2024年末净增1204台 [18] - 经常性收入（仪器及配件+服务）占比达84% [19] - 波士顿科学： - 2025年营收200.74亿美元，同比增长19.9%；净利润28.98亿美元，同比增长56.4% [20] - 心血管部门收入132.50亿美元，同比增长23.2%，其中电生理业务受PFA驱动增长74.6% [20] - 2025年美国电生理市场中约70%的房颤消融已采用PFA，全球渗透率约50% [21] - 西门子医疗： - FY2026Q1营收54.02亿欧元，按可比口径增长3.8% [21] - 影像和精准治疗业务按可比口径分别增长5.7%和5.9%，诊断业务受中国集采影响下降3.1% [22] - GE医疗： - 2025年营收206.25亿美元，同比增长4.8% [23] - 药物诊断业务增长最快（+15.6%），患者关护业务收入下降1.2% [23][24] - 中国市场已出现改善迹象，如VBP中标率改善、订单转化回暖 [25] - 飞利浦： - 2025年营收178.34亿欧元，可比口径增长2%；调整后EBITA利润率提升至12.3% [26][27] - 订单持续改善，2025年全年可比订单增长6%，主要由北美市场带动 [27] - 史赛克： - 2025年营收251.7亿美元，同比增长11.1%；连续第四年实现双位数有机增长（10.3%） [28] - 外科神经业务收入约154.4亿美元，同比增长约13.0%，是主要增长引擎 [28] - Illumina： - 2025年营收43.39亿美元，同比基本持平；剔除中国市场后收入同比增长2% [29] - 中国市场收入2.43亿美元，同比下降21%，但下滑幅度小于预期 [30] 4. 推荐标的 报告列出了重点覆盖公司的盈利预测及投资评级，所有公司评级均为“优于大市” [4][50] - 部分A股/H股重点公司核心观点： - 迈瑞医疗：国产医疗器械龙头，研发销售实力强劲，国际化布局显著，受益于医疗新基建和产品迭代 [43] - 联影医疗：致力于提供高性能医学影像设备，高端升级与拓展海外市场驱动增长 [43] - 药明康德：具备全产业链服务能力的开放式新药研发服务平台，有望受益于全球研发外包市场发展 [43] - 爱尔眼科：中国最大规模的眼科医疗机构，通过专业化、规模化、科学化发展战略促进业务发展 [43] - 新产业：化学发光免疫分析领域龙头，坚实装机基础带动试剂销售，促进进口替代 [44] - 康方生物：专注创新的双抗龙头，在研管线丰富，核心产品依沃西和卡度尼利已实现国内商业化 [46] - 科伦博泰生物-B：ADC产品研发进度全球领先，已与默沙东达成深度合作 [46] - 和黄医药：处于商业化阶段的创新型生物医药公司，呋喹替尼在美国获批后迅速放量 [47]