报告投资评级 - 对中国人寿（601628）维持“买入”评级 [1] 报告核心观点 - 作为国内寿险行业龙头，中国人寿在周期向上背景下竞争优势稳固，看好其长期业绩增长与经营稳健性，认为公司当前估值偏低，存在修复空间 [7] 公司概况与整体业绩 - 中国人寿是国内最大的专业寿险公司，背靠财政部，股权结构集中，截至2025Q3末，国寿集团持股68.37% [13][14] - 公司高管团队专业能力强，总裁利明光具有深厚精算背景，有助于提升经营管理效率 [17] - 公司正推进集团“333”战略布局，以深化改革推动高质量发展 [21][22] - 归母净资产稳健增长，2014-2024年年均复合增速达6.0%，2025Q3末增至6258亿元，较年初增长22.8% [24] - 受益于股市走强，归母净利润连续创历史新高，2024年突破千亿元达1069亿元，2025年前三季度达1678亿元，同比增长61%，ROE水平提升至20%以上 [7][24][29] 负债端业务分析 - 保费增长与市占率：2014-2024年总保费年均复合增速达7.3%，2025年前三季度总保费收入6696亿元，同比增长10.1%，市场占有率优势稳固，较第二名领先3-4个百分点 [7][35][39] - 新单保费：2023年以来新单保费增速回升，2025年前三季度新单保费2180亿元，同比增长10.4%，增速波动小于同业，业务韧性突出 [7][40] - 新业务价值（NBV）：自2023年以来回归快速增长，2023、2024全年及2025年前三季度可比口径下分别同比增长14.0%、24.3%和41.8% [7][47] - 新业务价值率（NBV margin）：受益于预定利率下调和“报行合一”落地，NBV margin持续改善，2025H1为17.7%，处于上市同业上游水平 [7][53] - 渠道表现： - 银保渠道：是重要战略支持渠道，持续推进“6+10+N”银行合作布局，2025年银保新单规保市场份额达6.9%，较2020年提升约5.1个百分点，大幅领先上市同业 [7][58] - 个险渠道：人力规模已企稳，截至2025Q3末人力总数超过第二名的1.7倍，规模优势逐步扩大，代理人人均产能保持在上市同业前列 [7][74] - 产品与服务：新单保费结构均衡，2025H1寿险、健康险新单占比分别为62%和33%，并积极推动浮动收益型产品转型，2025年上半年个险渠道浮动收益型业务在期交保费中占比超50% [79][83] - 生态布局：坚持推动“保险+健康”、“保险+养老”生态建设，截至2025年中，已在全国15个城市布局19个机构养老项目 [86][87] 资产端投资分析 - 投资规模：投资资产规模持续提升，2014-2024年由2.10万亿元增长至6.61万亿元，年均复合增速12.1%，2025Q3末超7.28万亿元，较年初增长10.2% [7][91] - 资产配置：保持以固收为主的配置，2025年显著提升二级权益投资，2025H1末股票+基金占比提升至13.6%，其中股票占比8.7% [7][95] - 投资弹性：在新会计准则下，FVTPL（以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产）股票占比高，2025H1末达77.4%，在股市向好背景下财务投资收益弹性突出 [7][100] - 投资收益：2015-2024年平均净、总投资收益率分别为4.3%和4.7%，高于当前长期投资回报4.0%的假设，历史表现稳健 [7][104] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为1589亿元、1710亿元、1865亿元，同比增速分别为48.60%、7.63%、9.06% [1] - 内含价值（EV）预测：预计2025-2027年每股EV分别为55.27元、60.14元、65.55元 [1] - 当前估值：截至2026年3月13日，公司A股、H股价分别对应0.70倍和0.41倍2026年预测PEV，分别处于近十年估值22%、53%分位水平，估值偏低 [1][7] - 估值弹性：A股自由流通市值较小（约629亿元），占总股本5.3%，在板块周期向上时可能具有更高股价弹性 [108] - H股折价：H股较A股折价幅度为41%，高于其他上市同业，H股更具估值性价比 [118]