投资评级 - 维持“增持”评级 [4][5] 核心观点 - 阅文集团是稀缺的IP全产业链头部公司，在线阅读业务维持稳定 [4] - 受益于短剧、漫剧、IP衍生品等新业务表现亮眼，公司自有侧利润有望持续改善 [4] - AI技术贯穿IP全产业链，在创作、筛选、制作及海外拓展等环节全面应用，提升效率并驱动增长 [4] 2025年业绩表现 - 2025年实现收入73.66亿元人民币，同比下降9.3%，与彭博一致预期73.65亿元基本持平 [1] - 毛利润33.97亿元，同比下降13.4%，对应毛利率46.1%，同比下降2.2个百分点 [1] - 归母净亏损7.76亿元，较2024年亏损2.09亿元有所扩大，主要系新丽传媒相关商誉减值亏损约18.13亿元所致，叠加2024年已计提的减值11.05亿元后，新丽传媒商誉已于2025年末全部出清 [1] - 实现经调整归母净利润8.58亿元，同比下降24.8% [1] 在线阅读业务 - 2025年在线阅读收入达40.47亿元，同比基本持平，占总收入比例提升5.3个百分点至54.9% [2] - 自有平台产品收入同比增长0.9%至35.62亿元，主要得益于内容运营和高质量内容持续产出 [2] - 腾讯产品上的自有渠道收入同比下降22.3%至1.91亿元，因内容分发优化导致新用户获取减少 [2] - 第三方平台收入同比增长15.7%至2.94亿元，因与第三方分发伙伴合作扩大 [2] - IP创作生态持续扩容，2025年新增作家达40万 [2] - 起点读书平台APP新增均订阅过10万的作品同比增长40%，并首次诞生2部突破30万均订阅的作品 [2] IP生态多元变现与新业务进展 - 衍生品业务：2025年GMV突破11亿元，较2024年的5亿元实现大幅增长 [3] - 产品端持续拓展贵金属、潮玩、手办、一番赏等多元品类 [3] - 渠道端形成“自营直播+旗舰店+小程序+线下门店”的立体网络 [3] - 生态端与200多家头部消费品牌达成授权合作，推动IP向生活消费场景渗透 [3] - 短剧业务：2025年上线超120部短剧，精品化战略成效显著，标杆项目最高流水突破8000万元，题材从言情拓展至年代剧、古装剧等多个领域 [3] - AI漫剧业务：为2025年下半年推出的全新业务，已上线近千部作品，收入突破1亿元 [3] AI技术应用与海外业务 - AI技术全面融入网文创作、IP筛选、漫剧制作、海外拓展等环节 [4] - 作家助手集成“妙笔通鉴”智能引擎，可实现千万字级网文深度理解，已向全行业开放 [4] - 版权助手工具精准链接下游需求，加速优质IP筛选 [4] - 漫剧助手接入多家多模态大模型，支持从文本到画面的全流程工业化生产 [4] - 截至2025年底，WebNovel平台AI翻译作品累计超17,000部，相关收入同比增长39%，贡献平台超过1/3总营收 [4] 新丽传媒影视储备 - 2026年预计上线6-8部电视剧，2026年初已上线《年少有为》《除恶》 [3] - 有望上线的电视剧包括《尚公主》《千里江山图》《刑警时刻》《爱情没有神话》《此刻的生活》《剑来》 [3] - 电影《年夜饭》《神探》预计于2026年上映 [3] 盈利预测与估值 - 基于保守原则，下修2026-2027年经调整归母净利润预测至14.3亿元、15.8亿元，较上次预测分别下调6%、5% [4] - 新增2028年经调整归母净利润预测16.9亿元 [4] - 预测2026-2028年营业收入分别为79.69亿元、83.06亿元、85.53亿元，增长率分别为8.2%、4.2%、3.0% [5] - 预测2026-2028年经调整归母净利润增长率分别为66.9%、10.2%、7.3% [5] - 基于2026年3月17日股价，对应2026-2028年经调整P/E分别为19倍、17倍、16倍 [5] 公司市场数据 - 当前股价：30.32港元 [5] - 总股本：10.21亿股 [6] - 总市值：309.71亿港元 [6] - 一年股价最低/最高区间：22.4-46.88港元 [6] - 近三月换手率：70.5% [6]