报告投资评级 - 维持“增持”评级，给予目标价137.47港元 [2][3][10] 核心观点 - 公司2025年业绩强劲，归母净利润同比大幅增长74.1%至39.78亿美元，主要得益于出售所持IPAMC部分权益带来的收益增厚 [3][10] - 税后营运利润(OPAT)同比增长7.4%，全年派息同比增长15%至26.60美分/股，股东回报持续优化 [3][10] - 新业务价值(NBV)稳健增长，同比增长12.9%（实际利率）/12%（固定汇率），主要分部经营态势向好 [10] - 资本状况稳健，自由盈余储备充裕，公司对2026-2027年股东回报（包括股息增长和额外资本回报）给予清晰预期 [10] - 估值方法由EEV转为TEV，预计将提升价值增长的稳定性以及与同业内含价值的可比性，基于此给予2026年1.1倍P/EV估值 [10] 财务表现与预测 - 盈利表现：2025年归母净利润为39.78亿美元（同比+74.1%），毛利润为41.19亿美元；预计2026-2028年净利润分别为39.74亿、41.41亿、43.38亿美元 [6][10] - 收入增长：2025年保险服务收入为110.80亿美元（同比+7.0%），预计2026-2028年将保持增长，分别为117.72亿、123.13亿、128.80亿美元 [6] - 每股收益：2025年EPS为1.56美元，预计2026-2028年EPS分别为1.57、1.64、1.71美元 [10][11] - 估值指标：2025年市盈率(PE)为9.16倍，预计2026-2028年PE分别为9.11、8.74、8.34倍；2025年市净率(PB)为1.81倍，预计逐年下降 [6][11] 业务分部分析 - 中国香港市场：2025年NBV同比增长12%（固定汇率），由本地客群及中国内地游客需求旺盛带来的销售额增长以及价值率改善共同驱动；其中代理渠道NBV同比+9%，银保渠道NBV同比+25% [10] - 中国内地市场：2025年NBV同比增长27%（固定汇率），主要得益于2025年下半年年化新保强劲增长（同比+87.1%，全年同比+33.8%）；其中代理渠道NBV全年同比-9%（但下半年同比+11%），银保渠道NBV同比+59% [10] - 其他市场：报告列出了新加坡、马来西亚、印度尼西亚等市场的NBV数据，2025年合计NBV为27.82亿美元 [11] 资本状况与股东回报 - 资本实力：截至2025年末，自由盈余储备（不计分销权和其他无形资产）为94亿美元，自由盈余率为221%（较2024年的234%有所下降，主要为向股东回馈资本所致） [10] - 股东回报指引：公司预期2026-2027年股息保持10%以上增长；此外，将通过回购及利用IPAMC首次公开发售所得款项净额（14亿美元）提供额外资本回报，2026/2027年将分别提供12亿/13亿美元股东回报；公司预期2024-2027年为股东带来回报超70亿美元 [10] 市场数据与估值 - 交易数据：当前股价112.00港元，52周股价区间为70.00-130.40港元，当前总股本为25.32亿股，总市值为2835.61亿港元 [2][7] - 目标价依据：基于2026年1.1倍P/EV估值，得出目标价137.47港元 [10] - 可比公司估值：报告列出了友邦保险、中国平安、新华保险、中国太保、中国人寿等可比公司的内含价值倍数(P/EV)数据，作为估值参考 [13]