报告投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 报告核心观点 - 公司正处于强势新品周期，产品结构优化驱动营收高增长，2025年营收3452亿元，同比增长25%，核心归母净利润144亿元，同比增长36% [2] - 2025年第四季度业绩表现强劲，营收1058亿元，同比增长22%，环比增长19% [3] - 高端品牌极氪的私有化与整合完成后，协同降本效应有望在2026年进一步体现，提升盈利能力 [4] - 未来增长驱动力明确：1) 高端车型极氪8X和9X将带来极大的利润弹性；2) 新能源出口有望延续高增长；3) 持续的新品周期和全动力车型谱系布局将支撑销量并增强抗风险能力 [4][5] - 基于当前销量与新车规划，预计公司2026-2028年归母净利润分别为208亿元、248亿元、281亿元，对应市盈率估值分别为9倍、8倍、7倍 [6][11] 2025年及第四季度业绩总结 - 整体业绩：2025年全年实现营业收入3452.32亿元，同比增长43.73%；归母净利润168.52亿元，同比增长1.32% [11] - 第四季度营收与销量：2025Q4实现营收1058亿元，同比增长22%，环比增长19%；总销量85万台，同比增长24%，环比增长12% [3] - 分品牌销量：银河品牌销售36万台，同比大增73%；领克品牌销售11万台，同比增长21%；极氪品牌销售8万台，同比增长2%，环比大幅增长52% [3] - 平均售价：第四季度单车平均售价为12.4万元，同比下降2.1万元，主要因银河品牌销量占比大幅提升；环比增长0.7万元，主要受益于极氪9X上市及极氪、领克占比提升 [3] 盈利能力分析 - 第四季度利润：2025Q4实现归母净利润37.4亿元，同比增长4%，环比微降2%；核心净利润37.9亿元，环比下降4% [4] - 毛利率：第四季度毛利率为16.9%，同比下降0.5个百分点，环比上升0.3个百分点，变化主要受销量结构影响 [4] - 费用率：第四季度销售、管理、研发费用率分别为6.3%、2.1%、5.6%，同比及环比均有所上升，主要受新车上市宣发、研发投入费用化率提高等因素影响 [4] - 单车盈利：以核心净利润口径计算，第四季度单车净利润约为4437元，环比下降15% [4] 未来展望与增长驱动力 - 高端车利润弹性：极氪9X产能持续爬坡，极氪8X将于2026年第二季度上市，两款车型在操控性、豪华性、舒适性方面具备领先优势，预计将为2026年带来极大的利润弹性 [4] - 新能源出口高增长：2026年1-2月公司出口累计销量已超12万台，增量主要来自星愿、星舰7等车型，随着车型加速导出、市场铺密及渠道扩张，出口月销量有望再上台阶 [5] - 持续新品周期：国内新能源市场仍有银河M7、星耀7、硬派SUV等多款新车待发布；同时将发布新一代i-HEV技术并推出4-5款车型，在油耗和动力方面均有显著提升，多动力布局增强了公司的抗风险能力 [5] 财务预测摘要 (2026E-2028E) - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为4558.47亿元、5264.18亿元、6011.81亿元，增长率分别为32.04%、15.48%、14.20% [11][13] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为208.39亿元、247.86亿元、281.79亿元，增长率分别为23.65%、18.94%、13.69% [6][11] - 盈利能力预测：预计毛利率将稳定在17.0%；摊薄每股收益预计分别为1.92元、2.29元、2.60元 [11][13] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为9倍、8倍、7倍；市净率分别为1.73倍、1.42倍、1.18倍 [6][11]