投资评级与核心观点 - 报告对腾讯控股给予“增持”评级，当前目标价为每股513港元 [7] - 报告核心观点认为，腾讯作为最大的社交流量入口，AI有望重构其平台价值，公司业绩扎实增长，AI投入正开拓新机遇 [1][3][11] 财务业绩总览 - 2025年第四季度，公司实现营业收入1944亿元，同比增长12.7% [11] - 2025年第四季度，经调整净利润为647亿元，同比增长17.0%，经调整净利率为33.3%，同比提升1.2个百分点 [11] - 2025年全年，公司实现营业收入7518亿元，同比增长13.9%，经调整净利润为2596亿元，同比增长16.6% [5][11] - 2025年第四季度，研发投入为238亿元，同比增长20.0%，研发开支率为12.2%，同比提升0.7个百分点 [11] - 2025年第四季度，资本开支为196亿元，同比下降46.3% [11] 分部业务表现 - 增值服务：2025年第四季度收入为899亿元，同比增长13.8%，毛利率为59.5%，同比提升3.7个百分点 [11] - 国内游戏收入为382亿元，同比增长15.1% [11] - 海外游戏收入为211亿元，同比增长31.9%，主要得益于《三角洲行动》、《无畏契约》等游戏的收入增长 [11] - 社交网络收入为306亿元，同比增长2.7%，得益于视频号直播服务及音乐付费会员收入增长 [11] - 营销服务：2025年第四季度收入为411亿元，同比增长17.5%，受益于AI驱动广告定向能力优化与微信生态闭环营销能力扩展 [11] - 金融科技及企业服务：2025年第四季度收入为608亿元，同比增长8.4%，其中企业服务收入同比增长22%，得益于云服务收入增加及微信小店交易额扩大带动的技术服务费增长 [11] 经营与AI进展 - 2025年，视频号总用户使用时长同比增长超过20% [11] - AI产品矩阵持续升级，混元3.0大语言模型智能水平提升，元宝、WorkBuddy及QClaw等AI产品已产生实际效用 [11] - AI赋能广告技术，驱动广告定向能力优化，智能投放产品AIM+已落地 [3][11] 未来业绩预测 - 预计公司2026年至2028年营业收入分别为8302亿元、9013亿元、9744亿元 [11] - 预计公司2026年至2028年经调整净利润分别为2772亿元、3034亿元、3334亿元 [11] - 基于可比公司估值并考虑AI投入的短期不确定性，给予2026年18倍市盈率估值，对应每股合理估值621港元 [11]