报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 报告核心观点 - 公司2025年全年业绩表现亮眼，营收与净利润实现同比增长，铝一体化布局优势显著 [1] - 电解铝业务盈利能力提升，但氧化铝价格大幅下降及铝加工销量减少对下半年利润造成压力 [1][2] - 公司多个新项目投产，在新技术与绿色制造领域取得突破，巩固了行业领先优势 [3] - 公司分红比例提升至64%，彰显经营信心 [3] - 分析师认为，产能兑现及降本增效是当前竞争关键，公司有望通过海外拓展与上下游深度赋能实现跨越式增长 [4] 2025年业绩总结 - 整体业绩：2025年实现营业收入1,623.5亿元，同比增长4%；实现净利润226.4亿元，同比增长1% [1] - 下半年业绩：2025年下半年实现营业收入813.2亿元，同比下降2%，环比增长0.3%；实现净利润102.8亿元，同比下降22%，环比下降17% [1] - 销量分析： - 2025年氧化铝销量1,339.7万吨，同比增长22.7%；电解铝销量582.4万吨，同比微降0.2%；铝加工产品销量71.6万吨，同比下降7% [1] - 2025年下半年氧化铝销量702.9万吨，同比增长30%，环比增长10%；电解铝销量291.8万吨，同比下降3%，环比微增0.4%；铝加工产品销量32.4万吨，同比下降16%，环比下降17% [1] - 价格分析： - 2025年电解铝平均售价（不含税）为18,216元/吨，同比增长4%；氧化铝平均售价（不含税）为2,899元/吨，同比下降15% [2] - 2025年下半年电解铝平均售价（不含税）为21,110元/吨，同比增长5%，环比增长4%；氧化铝平均售价（不含税）为3,027元/吨，同比下降34%，环比下降12% [2] - 利润分析： - 2025年氧化铝毛利为643元/吨，同比下降47%；电解铝毛利为5,183元/吨，同比增长20% [2] - 2025年下半年氧化铝毛利为380元/吨，同比下降77%，环比下降59%；电解铝毛利为5,859元/吨，同比增长35%，环比增长30% [2] 公司运营与战略进展 - 项目投产与技术突破：2025年多个项目投产，包括云南宏合的全球首条规模化应用的NEUI600+超级电解槽生产线，以及云南宏砚年产25万吨高精铝合金扁锭项目，巩固了公司在全球铝合金材料与绿色制造领域的领先优势 [3] - 股东回报：2025年现金分红144.75亿元，分红比例达64%，较2024年提升2个百分点 [3] 财务预测与估值 - 关键假设：谨慎假设2026-2028年铝价分别为2.3万元/吨、2.4万元/吨、2.5万元/吨，氧化铝价格均为0.27万元/吨 [4] - 盈利预测： - 预计2026-2028年归母净利润分别为323亿元、365亿元、407亿元 [4] - 对应每股收益（EPS）分别为3.23元、3.66元、4.08元 [5] - 估值水平：基于2026年3月20日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为9.4倍、8.3倍、7.4倍；预测市净率（P/B）分别为1.8倍、1.5倍、1.3倍 [4][5][10] 财务数据摘要 - 历史财务表现： - 2025年营业收入162,354百万元，同比增长4.0%；归母净利润22,636百万元，同比增长1.2% [5] - 2025年毛利率为25.6%，净利率为13.9%，净资产收益率（ROE）为17.1% [10] - 预测财务表现： - 预计2026-2028年营业收入增长率分别为8.5%、3.8%、3.7% [5] - 预计2026-2028年归母净利润增长率分别为42.6%、13.2%、11.3% [5] - 预计2026-2028年毛利率将提升至31.2%、33.0%、34.8% [10]