核心观点 - 报告认为，在霍尔木兹海峡封锁、油价高企及美联储鹰派立场导致的全球“类滞胀”交易环境下，A股市场展现出较强韧性，全面转向衰退或滞胀交易为时尚早 [1][2] - 当前大类资产组合呈现“强油价+美债相对高利率+大幅滑落的黄金+相对强的美元”，这并非典型的衰退或滞胀定价，全球发生典型滞胀与全面衰退的概率依然不大 [2] - 对于中国经济而言，发生“滞胀”的概率较西方国家更低 [3] - 投资策略上，现阶段不应单方面押注或反复横跳，组合管理是关键胜负手，结构配置的底色是“新旧共舞” [3] - 在“类滞胀”交易未消散前，市场呈现两种思路：一是降仓并偏向防御及低波动板块；二是缩圈，资金向“科技+出海”中有基本面支撑的大盘成长（如创业板指）以及“电力-算力”链条集中 [3] - 报告维持“四大金刚”（资源品有色（非贵金属）+周期品化工+AI应用和电力设备+出海工程机械与风电）与“四个再均衡”的结构观点，并认为“科技+出海”是基本面最坚实的产业主线 [3] 近期权益市场交易特征 全球及A股主要指数表现 - 本周（截至2026年3月22日当周）上证指数跌3.38%，沪深300跌2.19%，中证500跌5.82%，创业板指逆势涨1.26%，恒生指数跌0.74% [1][12] - 自2月28日美伊冲突爆发至报告期，标普500、道琼斯工业指数期间分别下跌5.41%、6.94%，日韩和欧洲市场跌幅更大，而上证指数跌幅为4.94%，沪深300下跌3.05%，创业板指维持+1.26%的正收益，显示中国资产相对抗跌 [2][26] - 本周全A日均交易额22091亿元，环比上周有所下降 [1][12] 市场结构分化 - 结构上，A股防御板块领涨，高股息领涨，中小盘回撤明显 [2] - 自冲突以来，科创50领跌11.41%，中证500、国证2000、中证1000跌幅较大（在-9.08%至-10.38%之间），创业板指是唯一正收益的宽基指数 [26] - 行业层面，受益于油价上涨的替代逻辑，煤炭煤化工领域领涨（+6.33%），公用事业涨幅居前（+4.09%），而有色和科技成长相关行业跌幅较大 [27] - 2026年初以来，有色金属回吐了3月前的全部涨幅，煤炭（+22.86%）、石油石化（+17.53%）成为涨幅最高的两大行业 [27] 资金流向 - 2026年以来南向资金重启流入，截至3月20日，今年以来净流入达1818亿元，2025年以来累计流入港股达14761亿元 [18] - 1月以来南向资金偏好互联网（腾讯、小米、美团-W、阿里巴巴、快手-W）和金融股（建设银行、工商银行、中国人寿），流出主要集中在运营商（中国移动）和贵金属相关股票 [18] - 本周ETF资金整体净流入，其中沪深300ETF净流入65.63亿元最为突出 [23] 宏观与政策环境分析 内部因素：中国经济数据 - 1—2月规模以上工业增加值同比增长6.3%，较去年12月加快1.1个百分点，出口交货值回升至6.3%是主要超预期因素，但产销率降至新低，供强需弱格局延续 [89][92] - 1—2月固定资产投资同比增长1.8%，较上年全年-3.8%实现由负转正，基建投资（同比增长11.4%）是核心拉动力，制造业投资增长3.1%，房地产开发投资仍下降11.1%但降幅收窄 [89][92] - 高技术制造业增加值增长13.1%，装备制造业增长9.3%，产业结构持续优化 [92] 外部因素：美联储政策与地缘冲突 - 美联储3月FOMC会议维持利率不变，但释放强烈鹰派信号：点阵图显示2026年底联邦基金利率中值维持在3.4%，暗示全年仅降息一次；将2026年核心PCE通胀预期从2.5%大幅上调至2.7% [9][70][100] - 鲍威尔明确表示“如果没有看到通胀方面的进展，就不会出现降息”，并透露委员会内部讨论过“下一步行动是加息”的可能性 [9][70] - 中东地缘冲突持续升级，霍尔木兹海峡被封锁超过两周，尽管各国释放战略储备，但布伦特原油价格仍站上100美元/桶（本周收盘109.55美元/桶），推升全球通胀担忧与风险资产下跌 [1][26][83] 专题分析：高油价与资产定价 历史复盘与当前挑战 - 报告复盘了五次地缘冲突导致油价大涨的行情，认为当前环境与1979年第二次石油危机（伊朗革命与两伊战争）最为类似，但本次霍尔木兹海峡被“完全封锁”的情况更危险 [48][55] - 全球原油供应面临巨大挑战：霍尔木兹海峡封锁导致全球约20%的原油产能缺失；全球缺乏大的产能缓冲垫；高油价若持续，可能迫使美联储放弃降息甚至转向加息，进而推升美元和美债利率，压制贵金属并可能逆转对AI资本开支的乐观叙事 [55] 大类资产逻辑转变 - 得益于页岩油技术，美国已成为原油净出口国，高油价会改善其贸易条件，带来美元买盘，因此2026年不适合做全年弱美元假设，“强美元+高利率”的组合下，“油强金弱”格局或将延续 [57][60] - “金油比”从历史高点快速回落，反映了油价向上弹性增强以及弱美元周期叙事被逆转 [58] - 本周伦敦金现价格从5018.10美元/盎司跌至4491.67美元/盎司，COMEX黄金期货从5023.10美元/盎司跌至4492.00美元/盎司 [78] 投资主线与结构配置 核心主线：“科技+出海”与“新旧共舞” - 自2024年“924行情”以来至报告期，上证指数从2800点涨至4100点，上涨超过1000点，其中“科技+出海”主线贡献超过500点 [1] - “924”至今，对指数贡献最高的五个一级行业是：电子、有色、电力设备、机械设备和通信，体现了“出海+科技”双主线特征 [40] - 报告强调“新旧共舞”是重要的结构配置底色，PPI企稳回升使得周期较科技超额收益回升，AI科技与旧动能需同时关注 [3][66] - 所谓的HALO（重资产、低过时）交易在A股已创历史新高，其背后务实逻辑更多来自PPI企稳回升带来的涨价影响，而非纯粹的AI叙事 [66] 行业配置：“四大金刚” - 报告坚定看好“四大金刚”组合：资源品有色（非贵金属）、周期品化工、AI应用和电力设备、出海工程机械与风电 [3] - 在“电力-算力”链条收缩的背景下，通信设备和电力设备等制造属性强、有政策催化和基本面确定性的大盘成长板块受到资金集中 [26]