报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 华住集团2025年第四季度收入及利润超出预期，RevPAR（每间可销售房收入）同比转正，业绩表现强劲[1][8] - 公司作为酒店行业龙头，品牌、流量、技术构建坚实壁垒，轻资产加盟模式驱动规模持续扩张和盈利能力优化，随着RevPAR恢复正增长，业绩弹性有望进一步释放[8] - 基于RevPAR恢复正增长，报告上调了华住集团2026-2027年并新增2028年盈利预测，维持“买入”评级[8] 2025年第四季度业绩表现 - 整体业绩超预期：2025年第四季度实现营收65.25亿元，同比增长8.3%，超出先前指引的2%~6%上限；归母净利润11.73亿元，同比增长229.8%，超出预期[8] - 分部业绩亮眼：单季度经调整EBITDA为22亿元，同比增长82.5%；其中，DH分部（Legacy-DH）经调整EBITDA为3.29亿元，同比扭亏为盈（去年同期为-2.47亿元）[8] - 收入结构：第四季度管理加盟及特许经营收入30.23亿元，同比增长21.0%，达到指引17%-21%的上限；大陆业务（Legacy-Huazhu）收入52.25亿元，同比增长9.1%；DH业务收入13.07亿元，同比增长5.3%[8] 2025年全年业绩与分红 - 全年业绩：2025年公司实现营收253.07亿元，同比增长5.9%；归母净利润51.06亿元，同比增长65.3%[8] - 股东回报：公司宣布派发2025年下半年现金股息约4亿美元，全年分红加回购金额合计达7.6亿美元[8] 大陆业务运营与结构 - 规模持续扩张：截至第四季度末，大陆业务门店总数达12,740家，同比增长17.5%，其中加盟门店占比达96.0%[8] - 开店节奏：第四季度单季新开酒店406家，净增160家；2025年全年新开酒店2,444家，净增1,602家；截至第四季度末，储备门店数达2,887家，环比略增[8] - 产品结构优化：大陆业务中档及中高档以上酒店数量占比达52.5%[8] - 房量结构：总房量达123.9万间，同比增长17.9%；其中加盟房量116.3万间，同比增长19.2%，直营房量7.67万间，同比下降5.2%，体现轻资产转型战略[8] - 经营指标：第四季度大陆业务RevPAR为226元，同比增长2.0%，实现年内首次正增长；其中平均每日房价（ADR）同比增长4.1%至288元，入住率（OCC）为78.4%，同比下降1.6个百分点；同店RevPAR为222元，同比下降2.5%[8] 2026年业绩指引与扩张计划 - 收入指引：公司预计2026年全年营收同比增速为2%~6%；若不包括DH分部，营收增速预计为5%~9%；加盟业务营收增速预计为12%-16%[8] - RevPAR展望：根据指引推算，2026年RevPAR预计实现低个位数增长[8] - 开店计划：公司预计2026年新开酒店2,200-2,300家，关店600-700家，全年净增约1,600家酒店，延续稳健扩张节奏[8] 盈利预测与估值 - 盈利预测上调：考虑到RevPAR恢复正增长，报告上调了2026-2027年并新增2028年盈利预测。预计2026-2028年归母净利润分别为58.4亿元、65.3亿元、71.8亿元（2026/2027年前值分别为49.0亿元、54.0亿元）[8] - 对应每股收益（EPS）：预计2026-2028年最新摊薄EPS分别为1.88元、2.10元、2.31元[1][8] - 估值水平：基于当前股价及最新摊薄EPS，对应2026-2028年市盈率（P/E）估值分别为18.92倍、16.92倍、15.39倍[1][8] 关键财务数据与比率 - 预测营收增长：预计2026-2028年营业总收入分别为270.46亿元、289.06亿元、308.59亿元，同比增速分别为6.87%、6.88%、6.76%[1] - 预测净利润增长：预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为14.35%、11.78%、9.99%[1] - 盈利能力指标：预计2026-2028年销售净利率分别为21.59%、22.58%、23.26%；毛利率分别为41.08%、41.79%、42.15%[9] - 回报率指标：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为31.32%、25.93%、22.19%；投入资本回报率（ROIC）分别为21.90%、19.97%、18.00%[9] - 资产负债状况：预计2026-2028年资产负债率将从72.85%逐步下降至59.79%[9]