报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][11] 报告核心观点 - 小鹏汽车在2025年第四季度首次实现季度盈利，整体毛利率创历史新高，盈利能力显著改善 [3][4] - 公司在物理AI（具身智能）领域实现技术突破，正从研发迈向产业化，驱动L4级智能驾驶和高阶人形机器人发展 [10] - 全球化扩张加速，海外销量高速增长，2026年计划推出多款新车以进一步拓展新兴市场 [11] - 分析师看好公司在车型周期、组织革新和智能化驱动下，迎来业绩和估值的双重提升 [11] 2025Q4及全年财务业绩总结 - 收入表现：2025年全年收入为767.2亿元，同比增长87.7% [3]。2025Q4单季收入222.5亿元，同比增长38.2%，环比增长9.2% [3][4] - 汽车业务：2025Q4汽车业务收入190.7亿元，同比增长30.0%，环比增长5.6%，主要由于交付量增加 [4]。2025Q4单车平均售价（ASP）由第三季度的约15.6万元上升至约16.4万元 [4] - 其他业务：2025Q4其他业务收入31.8亿元，同比大幅增长121.9%，环比增长36.7%，增长主要源于技术研发服务、零部件销售及碳积分业务 [4] - 盈利能力：2025Q4汽车业务毛利率为13.0%，同比提升3.0个百分点 [3][4]。2025Q4整体毛利率为21.3%，同比提升6.9个百分点，环比提升1.2个百分点，首次突破21% [4]。2025Q4 Non-GAAP归母净利润为5.1亿元，首次实现季度盈利 [3] - 费用情况：2025Q4研发费用28.7亿元，同比增长43.2%，研发费用率为12.9% [5]。2025Q4销售、一般及管理费用（销管费用）27.9亿元，同比增长22.7%，销管费用率为12.5% [5] - 现金状况：截至2025Q4末，公司现金及现金等价物、受限制现金、短期投资及现金存款总计476.6亿元，短期流动性风险可控 [5][10] 运营与渠道进展 - 销售网络：截至2025Q4，公司拥有721家销售中心，覆盖255个城市，季度内净增31家 [5]。全球销售网点已突破1000家 [11] - 国内布局：国内拥有327家交付中心和372家服务站，覆盖超过250个城市，2025年新增41个下沉市场 [11] 技术研发与产业化突破 - 物理AI与智能驾驶：公司致力于从L2+辅助驾驶向L4自动驾驶跨越，已于2026年3月发布第二代VLA智能驾驶系统架构及部署计划 [10] - 机器人业务：计划将核心技术延伸，实现高阶人形机器人的规模量产 [10] 全球化战略与市场展望 - 海外扩张：海外业务覆盖60个国家，同比新增近30个市场 [11]。欧洲市场正加速直营门店建设并升级本地化服务体系 [11] - 海外销量：2025年海外销量达4.5万辆，同比增长96%，位列中国新势力出海品牌第一 [11] - 未来产品与目标：2026年计划推出7款搭载超级增程系统的“一车双能”新车，以适配充电设施不足的新兴市场 [11]。2026年海外销量目标为在2025年基础上再翻倍 [11] - 2026Q1指引：公司预计2026年第一季度汽车交付量为6.1万至6.6万辆，对应收入约为122.0亿元至132.8亿元 [5] 财务预测与估值 - 收入预测：预计公司2026至2028年营业收入分别为1，108.1亿元、1，385.7亿元、1，654.3亿元 [11][13] - 盈利预测：预计公司2026至2028年归母净利润分别为29.6亿元、62.1亿元、100.0亿元 [11][13] - 估值水平：以2026年3月20日港股收盘价71.6港元/股（汇率1港元=0.88人民币）计算，对应2026至2028年市盈率（PE）分别为41倍、19倍、12倍 [11][13]