投资评级与核心观点 - 报告维持对公司的“买入”评级，并给予目标价 100美元/股 [1][5][7] - 报告核心观点认为，全球天然铀市场正从去库转向补库周期，供给侧瓶颈保持刚性，供需格局偏紧，公司作为全球第一大铀矿生产商有望持续受益 [1][4] - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为 771十亿坚戈、1,002十亿坚戈、1,263十亿坚戈，同比增速分别为 +35%、+30%、+26% [5][11] 2025财年业绩回顾 - 2025财年公司收入为 1,803十亿坚戈，同比微降 -1%；归母净利润为 570十亿坚戈，同比下降 -35% [1] - 若扣除2024年合并JV Budenovskoye产生的一次性会计收益，调整后2025年归母净利润同比实际下降 -1% [1] - 2025财年公司天然铀产量（100%权益）为 25,839吨铀，同比增长 +11%；集团实现销量为 18,494吨铀，同比增长 +11% [2] - 2025财年集团实现销售均价为 65.32美元/磅，同比下降 -6%；归属C1现金成本为 18.06美元/磅，同比上升 +9%，主要受硫酸成本上涨及矿税（MET）税率从6%提升至9%影响 [2] 2026财年生产与成本指引 - 公司预计2026财年天然铀产量（100%权益）为 27,500~29,000吨铀，同比增长 +6.4%~+12.2%，指引中枢为 28,250吨铀，对应同比增速 +9.3% [2] - 公司预计2026财年集团销量为 19,500~20,500吨铀，同比增长 +5.4%~+10.8% [2] - 成本方面，公司指引2026财年归属C1现金成本为 23.5~25.0美元/磅，同比大幅上涨 +30.1%~+38.4%；归属AiSC成本为 35.0~36.5美元/磅，同比上涨 +18.5%~+23.6%，主要原因是与生产规模和现价挂钩的矿税（MET）税率机制生效，以及硫酸等原材料涨价 [2] 行业前景与公司战略 - 报告重申天然铀正处于全球核电复兴带动需求上行与战略储备带动补库周期的双重共振期 [4] - 历史数据显示，2004-07年当全球天然铀采购覆盖率（年采购规模/需求）达到 100%+ 时，长协/现货价格最高触及 95/136美元/磅；近五年采购覆盖率为 72%，价格已最高触及 90/100美元/磅，报告看好未来采购覆盖率提升带来的价格上行动能 [4] - 哈萨克斯坦核能计划进入新阶段，公司天然铀业务规模将与核能技术发展挂钩，并将生产成本的 1% 用于资助科学研究 [3] - 公司计划到2030年投入 750亿至850亿坚戈（约1.56亿至1.75亿美元） 用于战略性地扩大国家矿产资源基础 [3] - 公司订单多样性增强，已与欧洲多家公用事业公司签订供应协议，并正努力敲定向印度供应天然铀的长协 [3] 盈利预测与估值调整 - 考虑到硫酸价格和通胀因素带动开采成本上升超出预期，报告下调了2026-2027年盈利预测：2026年归母净利润从 868十亿坚戈 下调至 771十亿坚戈，下调幅度 -11%；2027年从 1,129十亿坚戈 下调至 1,002十亿坚戈，下调幅度 -11% [5][12] - 报告新增2028年归母净利润预测为 1,263十亿坚戈 [5] - 基于股息率估值法，报告将目标价从 108美元/股 下调至 100美元/股，对应2026年预测市盈率（PE）为 17.0倍 [5] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为 2,973、3,863、4,869坚戈/股 [5][11]