报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [6][11] 核心财务与运营表现 - 2025年全年收入7672亿元，同比增长877% [3] - 2025年第四季度收入2225亿元，同比增长382%，环比增长92% [3][4] - 2025年第四季度汽车业务收入1907亿元，同比增长300%，环比增长56% [4] - 2025年第四季度Non-GAAP归母净利润为51亿元，首次实现单季度盈利 [3] - 2025年第四季度整体毛利率达213%，同比提升69个百分点，首次突破21% [4] - 2025年第四季度汽车业务毛利率为130%，同比提升30个百分点 [3][4] - 2025年第四季度单车ASP由第三季度的约156万元上升至约164万元 [4] - 2025年第四季度其他业务（服务等）营收318亿元，同比大幅增长1219%，环比增长367% [4] - 截至2025年第四季度，公司现金及等价物、短期投资等总计4766亿元 [5][10] - 公司预计2026年第一季度汽车销量为61万至66万辆，对应收入约1220亿元至1328亿元 [5] 费用、渠道与未来展望 - 2025年第四季度研发费用为287亿元，同比增长432%，研发费用率为129% [5] - 2025年第四季度销售及管理费用为279亿元，同比增长227%，销售及管理费用率为125% [5] - 截至2025年第四季度，公司拥有721家销售中心，覆盖255个城市，较第三季度增加31家 [5] - 分析师预测公司2026-2028年收入分别为11081亿元、13857亿元、16543亿元 [11] - 预测2026-2028年归母净利润分别为296亿元、621亿元、1000亿元 [11] - 基于2026年3月20日股价716港元，对应2026-2028年PE分别为41倍、19倍、12倍 [11] 技术与产品进展 - 公司在物理AI领域持续实现技术迭代与突破，正处于技术产业化落地窗口期 [10] - 致力于完成从L2+辅助驾驶向L4自动驾驶的跨越，并于2026年3月发布第二代VLA智能驾驶系统架构及部署计划 [10] - 计划将核心技术延伸，实现高阶人形机器人的规模量产 [10] 全球化与市场扩张 - 截至2025年底，公司全球销售网点突破1000家，海外业务覆盖60个国家 [11] - 2025年海外销量达45万辆，同比增长96%，位列中国新势力出海品牌第一 [11] - 2026年目标海外销量再翻倍，将推出7款搭载超级增程系统的“一车双能”新车，适配新兴市场 [11] - 国内布局721家销售网点、327家交付中心、372家服务站，覆盖超过250个城市，2025年新增41个下沉市场 [11]