投资评级与核心观点 - 报告对阿里巴巴-W（09988.HK）重申“买入”评级 [4] - 报告给予阿里巴巴-W（09988.HK）目标价168港元，给予BABA.N目标价172美元 [4] - 核心观点是看好阿里云业务的高速增长及盈利能力的持续优化，以及即时零售UE（单位经济效益）的改善 [4] 近期财务业绩表现 - 阿里巴巴FY2026Q3财季（截至2025年12月季度）总收入为2848亿元人民币，同比增长2% [1] - 本季度non-GAAP归母净利润约为171亿元人民币，同比下降67% [1] - 中国电商业务收入为1593亿元人民币，同比增长6%；其中即时零售收入208亿元，同比增长56%，电商收入1316亿元，同比增长1% [1] - 国际商业收入为392亿元人民币，同比增长4% [1] - 阿里云收入为433亿元人民币，同比增长36% [1] - 所有其他业务收入为673亿元人民币，同比下降25% [1] 各业务板块经营状况 - 中国电商：客户管理收入同比增长1%，增速放缓主要因平台成交放缓及基础软件服务费影响消退，但预计2026Q1电商与客户管理收入将回升 [2] - 即时零售：履约物流效率优化、订单结构改善及高客户留存率共同驱动UE与笔单价环比改善 [2] - 阿里云：收入同比增速达36%，主要得益于公有云业务增长，AI相关产品收入已连续10个季度实现三位数同比增长 [3] - 国际商业：经调整EBITA为-20亿元人民币，亏损同比收窄59% [1] - 所有其他业务：经调整EBITA为-98亿元人民币，亏损同比扩大208% [1] 未来战略与增长目标 - 管理层目标在2028财年实现即时零售整体交易规模超1万亿元人民币，并预计在2029财年实现盈利 [2] - 阿里巴巴已构建覆盖“芯片-云-模型-应用”的全栈AI能力，未来五年包含MaaS在内的云与AI商业化收入目标超1000亿美元 [3] - MaaS收入将成为阿里云规模最大的核心产品 [3] - 平头哥方面，截至2026年2月累计交付47万片芯片，60%以上芯片服务于外部商业化客户，年化营收规模达百亿元人民币水平 [3] 财务预测与估值 - 预计公司2026-2028财年收入分别为10295亿元、11365亿元、12485亿元人民币 [4] - 预计公司2026-2028财年non-GAAP归母净利润分别为866亿元、1288亿元、1693亿元人民币 [4] - 估值基于分部加总法：国内电商业务采用10倍2027年预期市盈率，云计算业务采用30倍2027年预期市盈率，国际商业与其他业务均采用1倍2027年预期市销率 [4] - 根据财务预测表，预计FY2026至FY2028财年营业收入增长率分别为3%、10%、10% [5][13] - 预计FY2026至FY2028财年non-GAAP归母净利润增长率分别为-45%、49%、31% [5][13]