行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市”，且维持该评级 [2] - 行业收盘点位为7850.41，52周最高为9323.49，52周最低为6876.88 [2] - 行业相对指数表现图表显示，自2025年3月至2026年3月，医药生物指数表现整体优于沪深300指数 [4] 核心观点：海外CXO订单回暖，行业景气度提升 - 报告核心观点认为，海外CXO行业订单在2025年下半年呈现回暖趋势，2026年业绩指引转向乐观 [5] - 不同CXO公司2025年业绩呈现分化态势，CDMO（合同研发生产组织）行业表现强劲，而临床/临床前CRO（合同研究组织）仍承压，但订单端已出现改善迹象 [5] - 业绩指引方面，CDMO领域最为明确和强劲，临床CRO指引普遍指向温和至稳健的增长，更多依靠内部体系优化实现利润增长 [6] - CDMO公司如Lonza、富士胶片、Bachem等持续保持高强度资本开支与全球产能扩张，并积极扩展在ADC（抗体偶联药物）、多肽和寡核苷酸等新兴药物类型的产能 [6] 目录总结 1. 海外CXO订单回暖，2026指引转向乐观 - 1.1 业绩呈现分化态势，CDMO强劲，临床/临床前CRO承压 - 2025年CXO行业业绩分化，CDMO公司如Lonza、Bachem、Siegfried和Medpace在收入和利润端均实现强劲增长 [14] - Lonza销售额达65亿瑞士法郎（按固定汇率增长21.7%），核心EBITDA利润率为31.6% [14] - Bachem销售额达6.95亿瑞士法郎（本币增长19.2%），EBITDA利润率提升至30.9% [14] - 临床CRO公司如Fortrea、Charles River Laboratories和Labcorp(Covance)面临挑战 [15] - Fortrea全年收入27.23亿美元，调整后EBITDA为1.899亿美元 [15] - Charles River全年收入40.2亿美元，同比微降0.9% [15] - 详细业绩数据参见图表1，涉及Thermo Fisher、IQVIA、Lonza等多家公司 [16] - 1.2 订单呈现积极信号，多家公司下半年回暖 - 2025年CXO行业订单表现积极，尤其在下半年多数公司报告改善趋势 [17] - CDMO领域订单表现最为强劲，Lonza在多个技术平台获得大量新业务，其Vacaville基地获得了第五个重大商业合同 [17] - Siegfried的客户询价（RFP）数量增加了30%，赢得的项目数量增加了31% [18] - 临床CRO领域订单从上半年的疲软中逐步改善 [19] - Fortrea第四季度book-to-bill ratio（订单收入比）为1.14倍，高于过去12个月（ttm）值1.02倍 [19] - IQVIA研发解决方案部门季度新订单超过27亿美元，book-to-bill ratio为1.18倍 [19] - Medpace第四季度净新业务订单7.37亿美元，同比大增39.1%，book-to-bill ratio为1.04倍 [19] - Charles River的安评（DSA）业务在2025年第四季度净订单额达到6.65亿美元，Book-to-Bill ratio提升至1.12倍，较第三季度的0.82倍大幅改善 [20] - 详细订单表现及公司表述参见图表2 [21][24] - 1.3 业绩指引谨慎乐观看好持续改善，CDMO保持资本开支强度 - CDMO领域业绩增长指引最为明确和强劲，临床CRO指引普遍指向温和至稳健的增长 [25] - Lonza指引2026年本币收入增长11-12%，核心EBITDA利润率将进一步提升至32%以上 [25] - Bachem预计本币收入高速增长35%-45%，EBITDA利润率保持在低三十区间 [25] - IQVIA预计全年收入增长5.1% - 6.3% [26] - Medpace预计全年总收入增长8.9% - 12.8% [26] - Fortrea、Charles River预计收入微降但利润增长，主要依靠商业拓展、运营卓越和成本节约计划 [26] - CDMO公司持续保持高强度资本开支与产能扩张 [27] - Lonza计划维持“高十位数”占比的资本开支强度 [27] - Bachem推进瑞士、美国等多个产能的扩展与现代化改造 [27] - 富士胶片将美国北卡罗来纳州大型生产基地的二期投产时间从2028年上半年提前至2027年下半年 [27] - ADC、多肽和寡核苷酸等新兴药物类型是CDMO企业最重视的核心业务 [28] - Lonza将ADC定位为关键增长平台之一，正在瑞士Visp基地投资建设生物偶联商业化生产车间 [28] - 富士胶片计划于2027年在日本富山基地启动日本首个覆盖全链条的ADC GMP服务 [28] - 详细业绩指引及重点业务举动参见图表3 [29][31] 2. 行业观点及投资建议 - 2.1 行情回顾 - 本周（2026年3月16日-3月20日），A股申万医药生物指数下跌2.77% [7] - 板块跑输沪深300指数0.59个百分点，跑输创业板指数4.04个百分点 [7] - 在申万31个一级子行业中，医药板块周涨跌幅排名第8位 [7] - 子板块中，体外诊断板块下跌0.68%，表现最好；医院板块下跌7.08%，表现最差 [7] - 2.2 近期观点 - 原料药：维生素多品种（如VE、烟酸、叶酸、VA、泛酸钙）启动涨价通道，价格处于历史低位，成本上行推动提价，下游对价格不敏感，后续弹性空间大 [34] - 建议关注亿帆医药（泛酸钙龙头）、浙江医药（VA、VE、VD3多品种）、能特科技（VE生产商）、兄弟科技（VB1、VB3、泛酸钙等多品种） [37] - 创新药：板块震荡上行，国产创新药竞争力通过BD（业务发展）和临床数据不断强化，26-27年处于重点项目出海后的商业化空窗期，但中长期对全球商业化充满信心，建议逐步加仓 [36] - 建议关注信达生物、三生制药、康方生物等确定性高标的，以及小核酸领域的前沿生物、奥锐特等 [36][38] - 创新药产业链（CXO及生命科研服务）：看好26年行业景气度持续提升，海外需求稳定回暖，国内BigPharma和Biotech研发支出提升，供给端价格处于底部待回暖区间 [39] - 建议关注药明康德、药明合联、泰格医药、昭衍新药、普蕊斯、皓元医药等 [39] - 生物制品：关注产品放量、在研管线数据或BD预期引发的估值重估机会 [40] - 建议关注疫苗（欧林生物）、甘李药业、我武生物、神州细胞、安科生物，血制品（天坛生物） [40] - 医疗器械：2026年预计迎来板块全面业绩改善，呈现政策托底、需求复苏、国产替代加速、创新驱动升级的景气格局 [41] - 超长期特别国债落地带来大规模医疗设备更新需求 [41] - 细分赛道中，高端影像、脑机接口、手术机器人、AI+医疗及基层康复设备等领域景气度领先 [41] - 重点推荐手术机器人板块，政策有望为行业扫清支付障碍，受益标的包括天智航-U、微创机器人-B [42] - 其他看好方向包括高景气标的（惠泰医疗、微电生理等）、集采受益型标的（心脉医疗、南微医学等）、困境反转标的（迈瑞医疗、开立医疗等）、海外机会标的（华大智造、先瑞达等） [43] - 医疗服务：看好有外延预期方向及消费复苏下的弹性 [44] - 受益标的包括爱尔眼科（持续扩张及优质资产注入），关注消费复苏下弹性较大的眼科、口腔行业 [45] - 中药：看好基药/集采政策受益、社会库存出清、创新驱动方向 [46] - 受益标的包括盘龙药业、方盛制药、佐力药业（集采/基药政策受益），以岭药业、贵州三力（高基数出清拐点），康缘药业、天士力、桂林三金（创新研发） [46][47][48] - 医药商业：零售药店行业加速集中，龙头有望强者恒强 [49] - 推荐标的包括益丰药房、大参林 [49] 3. 板块行情 - 3.1 本周生物医药板块走势 - A股申万医药生物指数本周下跌2.77%，跑输沪深300指数0.59个百分点，跑输创业板指数4.04个百分点，在31个一级子行业中排名第8 [51] - 子板块中，体外诊断下跌0.68%表现最佳，医院下跌7.08%表现最差 [51] - A股涨幅前五位：*ST景峰（+27.72%）、三生国健（+23.14%）、基蛋生物（+15.57%）、九安医疗（+12.75%）、信立泰（+10.90%） [54] - A股跌幅前五位：爱朋医疗（-16.03%）、普蕊斯（-16.76%）、三博脑科（-20.65%）、翔宇医疗（-21.44%）、长药控股（-52.17%） [54] - 港股涨幅前五位：叮当健康（+17.14%）、君实生物（+9.17%）、康哲药业（+6.14%）、三生制药（+5.94%）、思路迪医药股份（+5.93%） [54] - 港股跌幅前五位：药捷安康-B（-10.50%）、昭衍新药（-15.17%）、启明医疗-B（-17.75%）、维亚生物（-20.50%）、开拓药业-B（-24.81%） [56] - 3.2 医药板块整体估值 - 截至2026年3月20日，申万医药板块整体估值（TTM，剔除负值）为29.52，较上周下降0.79 [58] - 医药行业相对沪深300的估值溢价率为120.65%，环比下降3.06个百分点 [58] - 子行业市盈率方面，医疗器械、生物制品和化学制药板块居于前三位 [58]