投资评级 - 报告未明确给出新的投资评级，仅提及“维持对公司利润的乐观判断” [1][5] 核心观点 - 公司2025年业绩表现优秀，下半年利润率改善，2026年奥运周期蓄势待发 [1] - 公司以科技创新与奥运合作势能为双轮驱动，夯实专业运动品牌定位 [4] - 预计2026年公司收入将实现高单位数增长，全年净利率在高单位数水平 [5] 2025年业绩表现 - 整体业绩：2025年公司实现收入295.98亿元，同比增长3.22%；归母净利润29.36亿元，同比下降2.56%；归母净利润率9.92%，同比下降0.6个百分点 [1] - 下半年改善：2025年下半年实现收入147.82亿元，同比增长3.15%；归母净利润11.98亿元，同比增长12.95%；归母净利润率8.11%，同比提升0.7个百分点 [1] - 现金流：全年实现经营性现金流48.52亿元人民币，同比下降7.9%，但仍保持健康 [1] - 派息：2025年每股派息合计56.95分人民币，全年分红率约50%，维持稳定派息水平 [2] 业务拆析 - 分产品：鞋类收入146.51亿元，同比增长2.4%，占总收入49.5%，保持优势；服装收入123.27亿元，同比增长2.3%；器材及配件收入26.21亿元，同比增长12.7%，增速领先 [3] - 分渠道：批发渠道收入137.73亿元，同比增长6.3%，发挥核心支柱作用；直营渠道收入66.55亿元，同比下降3.3%，主要受店铺布局调整及消费场景转移影响；电商渠道收入87.43亿元，同比增长5.3% [3] - 门店网络：截至2025年末，李宁牌（含李宁YOUNG）销售点数量为7609家，较2024年末净增加24家。其中批发渠道4853家（净增33家），直营渠道1238家（净减59家），李宁YOUNG 1518家（净增50家） [3] - 新店型：年内成功开设首家户外品类独立店“COUNTERFLOW 溯”及首家“龙店” [3] - 产能建设：广西高端智能制造及柔性供应链基地持续建设，截至2025年末投资账面价值为20.58亿元人民币，占总资产约5.5% [3] 盈利能力分析 - 毛利率：2025年毛利率为49.0%，同比下降0.4个百分点，主要因渠道结构变化（批发占比提升）及直营促销竞争加剧导致折扣力度加大 [4] - 净利率：2025年归母净利率为9.9%，同比下降0.6个百分点。经营利润率为13.2%，同比提升0.3个百分点，但实际税率29.9%（同比提升3.2个百分点）显著上升，影响了净利率 [4] - 费用率：销售及经销开支率为31.05%，同比下降1个百分点，得益于低效直营店的关闭调整节省了费用；行政开支率为5.5%，同比上升0.5个百分点，其中包含对凯胜体育商誉减值7239万元人民币的全额确认 [4] 战略与科技布局 - 奥运合作：2025年公司签约成为2025-2028年中国奥委会官方合作伙伴，深化奥运营销 [4] - 科技创新：年内推出“超䨻胶囊”中底科技，覆盖“飞电 6ULTRA”等旗舰产品；航天科技平台成果“航天速干”、“航天防晒”亮相中国航天日 [4] 未来业绩指引与预测 - 2026年指引：公司预计全年收入实现高单位数增长，全年净利率在高单位数水平 [5] - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为32.36亿元、34.85亿元、38.23亿元，对应同比增长率分别为9.18%、7.39%、9.41% [5][6][8] - 收入预测：预计公司2026-2028年营业总收入分别为323.38亿元、349.84亿元、378.18亿元，对应同比增长率分别为9.25%、8.19%、8.10% [6][8] - 估值：基于预测，公司2026-2028年对应市盈率（P/E）分别为15.22倍、14.18倍、12.96倍 [5][6] 财务比率预测摘要 - 获利能力：预计2026-2028年毛利率稳定在约49.05%，销售净利率稳定在约9.84%-9.96%之间 [8] - 回报率：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为10.97%、11.12%、11.47% [8] - 偿债能力：预计资产负债率维持在26.53%-27.72%的较低水平，流动比率稳定在2.95左右，财务状况稳健 [8]