报告投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点与业绩摘要 - 业绩高速增长：2025年公司实现营业收入126.4亿元，同比增长40.0%；归母净利润30.8亿元，同比增长74.7%；扣非归母净利润30.6亿元，同比增长79.9% [1] - 金价驱动业绩：2025年第四季度黄金销售均价达941元/克，环比上涨160元/克，是驱动业绩增长的核心因素 [2] - 重大股权变更筹划：公司控股股东、实际控制人李金阳女士及其一致行动人正在筹划股份转让，可能导致公司实际控制人发生变更 [1] - 未来业绩展望：基于2026年金价上涨预期，报告预计公司2026-2028年营业收入分别为161亿元、194亿元、214亿元，归母净利润分别为51.4亿元、58.0亿元、60.1亿元 [3] 黄金板块经营分析 - 产量与销量：2025年黄金产量14.5吨，同比下滑4.3%；销量14.4吨，同比下滑5.1% [2] - 成本分析：2025年公司整体黄金销售成本为326元/克，同比增加47元/克。其中，国内矿山成本为180元/克，同比增加23元/克；海外金星瓦萨项目成本压力显著，销售成本达1860美元/盎司，同比大幅增加556美元/盎司；万象矿业成本为1472美元/盎司，同比下降25美元/盎司 [2] - 板块贡献：2025年矿产金收入113亿元，占总营收90%；毛利66亿元，贡献全部毛利 [2] - 2026年产量指引：预计2026年黄金产量为14.7吨，同比增长1.3% [3] 其他金属板块经营情况 - 电解铜：2025年产量6755吨，同比增长9.1%；销量6870吨，同比增长9.5%；实现营业收入5.06亿元，但毛利为-2亿元 [3] - 铜精粉：2025年产量3160吨，同比增长129%；销量3122吨，同比增长124%；实现营业收入7219万元，毛利5843万元 [3] - 铅精粉：2025年产量3680吨，同比下滑9.2%；销量3765吨，同比下滑8.4%；实现营业收入5295万元，毛利3489万元 [3] - 锌精粉：2025年产量29518吨，同比增长98%；销量29474吨，同比增长92%；实现营业收入2.02亿元，毛利7587万元 [3] - 稀土产品：2025年产量999吨，实现营业收入1.44亿元，毛利为-2563万元 [3] - 2026年产量指引：预计2026年电解铜产量1.1万吨，同比增长63% [3] 财务数据与估值 - 历史财务数据：2025年营业收入126.39亿元，归母净利润30.82亿元，每股收益（EPS）为1.62元，净资产收益率（ROE）为23.0% [5][10] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为51.42亿元、58.01亿元、60.06亿元，对应每股收益（EPS）分别为2.71元、3.05元、3.16元 [3][5] - 估值水平：基于2026年3月20日40.82元的收盘价，报告预计公司20261-2028年市盈率（PE）分别为15.1倍、13.4倍、12.9倍；市净率（PB）分别为4.4倍、3.5倍、2.9倍 [3][5][10] - 财务比率：2025年毛利率为52.5%，净利率为24.4%，资产负债率下降至33.9% [10]