报告投资评级 - 三瑞智能的AHP得分剔除流动性溢价因素后为2.87分，位于非科创体系AHP模型总分的39.1%分位，考虑流动性溢价后得分也为2.87分，位于45.4%分位，双双处于上游偏上水平 [2][7] - 以95%入围率计，中性情形下，公司网下A类和B类配售对象的预期配售比例分别为0.0201%和0.0171% [2][7] 核心观点 - 三瑞智能是民用无人机电动动力系统龙头，市场份额全球第二，并积极布局机器人动力系统，形成“双赛道驱动”格局，业绩增长迅速 [2][8][15] - 公司凭借规模化、全球化布局，全品类自研自产能力，以及持续优化的产品结构，实现了高毛利率和强劲的盈利增长 [2][8][9][15][16] - 与可比公司相比，三瑞智能在收入规模较小的情况下，展现出更高的业绩增长速度和更优的盈利能力 [2][20][23][25] 新股基本面亮点及特色 深耕高端动力系统，规模化、全球化布局 - 公司主营无人机电动动力系统（营收占比超80%）及机器人动力系统，2024年在全球民用无人机电动动力系统（不含电池）市场份额为7.1%，仅次于大疆创新，排名第二 [2][8] - 公司已建成大规模柔性化生产体系，拥有年产235万台电机、50万台电子调速器、20万支碳纤桨的能力，2024年产能利用率高达123.26% [2][9] - 产品销往全球超100个国家和地区，累计服务客户超8，000家，形成“地域广、数量多、行业散”的多元结构 [2][9] - 境内销售收入占比快速提升，从2022年的34.84%提升至2025年上半年的50.87% [2][11] - 截至2025年11月30日，公司在手订单金额达1.48亿元，同比增长9.20% [2][11] 民用无人机电动动力系统龙头，全品类协同赋能 - 公司聚焦中高端工业级市场，构建了全栈技术解决能力，实现全品类自研自产，拥有60余个系列、400余款产品 [2][15] - 持续推进“电机引领+多品类协同”战略，2025年1-9月，电调、碳纤桨产品（含一体化动力系统）自产比例已分别达到54.78%和58.88% [16] - 积极布局eVTOL相关产品，拓展业务边界 [2][16] - 根据QY Research数据，截至2025年上半年，我国无人机行业总产值达到2，100亿元，同比增长39.5% [16] 机器人业务打开第二增长极 - 公司创立自主品牌CubeMars进军机器人动力系统领域，推出10余个系列、70余款产品，覆盖人形机器人、外骨骼及穿戴设备、四足机器人等赛道 [2][18] - 已实现机器人动力模组中电机、驱动板、行星减速器等核心部件全部自研自产 [2][18] - 机器人动力系统业务收入快速增长，2022-2024年复合年增长率为29.39%，2025年上半年同比增长106.39% [2][18] - 该业务收入占比从2024年的5.26%提升至2025年1-9月的8.63% [18] - 根据机构预测，人形机器人、外骨骼机器人等市场未来将实现高速增长 [19] 可比公司财务指标比较 业绩高速增长 - 2022-2024年，公司营收分别为3.62亿元、5.34亿元、8.31亿元，复合增速51.64%；归母净利润分别为1.13亿元、1.72亿元、3.33亿元，复合增速71.65%，增速远超同期整体承压的可比公司 [2][23] - 截至2026年3月20日，剔除极端值后，可比公司市盈率均值为65.04倍，其所属行业近一个月静态市盈率为29.28倍 [2][23] 毛利率较高且持续提升 - 2022-2024年，公司综合毛利率分别为52.60%、55.99%、59.79%，逐年提升且明显高于可比公司 [2][25] - 毛利率提升主要受规模效应显现和产品销售结构优化带动，高于可比公司的原因包括产品应用于高端新兴领域以及境外收入占比较高 [25] 净现比稳定，存货周转率较低 - 2022-2024年，公司经营性现金流净额分别为1.57亿元、1.99亿元、3.20亿元，净现比分别为1.39、1.15、0.96，整体稳定 [29] - 同期存货周转率分别为2.01、2.28、2.46，低于可比公司均值，主要因产品供不应求，公司增加备货所致 [2][29] 募投项目及发展愿景 - 公司计划公开发行不超过4，001万股，募集资金用于无人机及机器人动力系统扩产项目、研发中心及总部建设项目、信息化升级及智能仓储中心建设项目 [32] - 扩产项目拟新增各类电机产品100万台/年、电子调速器80万台/年、螺旋桨80万支/年，项目建设期3年，静态投资回收期6.24年，内部收益率32.43% [33][34] - 研发中心项目将针对新一代无人机和机器人动力系统进行前瞻性技术布局 [33] - 信息化及智能仓储项目旨在提升公司数字化水平和运营效率 [33]