报告投资评级 - 增持 [1] 核心观点 - 公司2025年营运利润和新业务价值（NBV）增长稳健，股东回报政策持续，股息增长并启动新一轮股份回购 [2][3] - 公司在中国香港市场增长强劲，中国内地市场增长势头有望延续，东南亚市场具备潜力，区域扩张战略稳步推进 [4][7] - 代理渠道是公司新业务价值的主要贡献者，伙伴分销渠道增长迅速 [5][6] - 基于对公司前景的看好，报告维持“增持”评级，并给出了未来三年的盈利预测 [7] 财务业绩总结 (2025年全年) - 税后营运利润：71.36亿美元，同比增长8%（实际汇率）[2] - 归母净利润：62.34亿美元，同比下降8.8%（实际汇率），但剔除汇率影响后为77.46亿美元，同比增长30% [3] - 内含价值：768.11亿美元，同比增长11%（实际汇率）[2] - 新业务价值：55.16亿美元，同比增长17%（实际汇率）[2] - 新业务价值利润率：58.5%，同比提升4个百分点 [2] - 年化新保费：94.84亿美元，同比增长10% [4] - 全年股息：每股1.93港元，同比增长10% [2] - 股份回购：董事会批准实施新一轮17.43亿美元股份回购 [2][3] 分地区业务表现 - 中国香港：新业务价值同比增长28%，占整体NBV的38%，增长由本地客户（+21%）和中国内地访客（+35%）共同驱动，对公司全年NBV贡献度超60% [4] - 中国内地：新业务价值同比增长2%，其中下半年同比增长14.3%，增长势头延续至2026年前两个月，增速超20% [4] - 泰国：新业务价值同比增长22%，主要受益于监管变动带来的一次性销售，推动新业务价值率大幅提升 [4] - 新加坡：新业务价值同比增长17%，受益于代理和伙伴分销渠道的双位数增长 [4] - 马来西亚：新业务价值同比增长7%，受益于下半年代理渠道逐季改善 [4] - 其他地区：新业务价值同比增长4% [4] 分渠道业务表现 - 代理渠道：新业务价值同比增长15%至42.73亿美元，贡献了整体NBV的73%，新业务价值率同比提升3.9个百分点至71.5% [5] - 伙伴分销渠道：新业务价值同比增长22%至15.93亿美元，新业务价值率同比提升3.7个百分点至45.4% [5] - 银保渠道（伙伴分销内）：新业务价值同比增长20%，新业务价值率保持在40%以上 [6] 未来盈利预测与估值 - 预计保险收益：2026-2028年分别为242.03亿美元、260.74亿美元、281.05亿美元 [7][8] - 预计归母净利润：2026-2028年分别为77.01亿美元、83.54亿美元、89.21亿美元 [7][8] - 预计每股收益（EPS）：2026-2028年分别为0.54美元、0.59美元、0.63美元 [7] - 基于2026年3月23日收盘价79.35港元计算，2026-2028年预测市盈率内含价值倍数（PEV）分别为1.72倍、1.60倍、1.50倍 [7]