投资评级与核心观点 - 报告对华能国际维持“增持”评级 [3][7] - 核心观点：公司2025年全年业绩延续高增，火电业务盈利水平因成本优化而显著提升，但第四季度业绩受资产减值拖累出现亏损；同时，新能源装机快速扩张，低碳转型加速，有望持续释放业绩 [1][7] 2025年全年及第四季度财务表现 - 2025年全年实现营业收入2292.88亿元，同比下降6.62%；实现归母净利润144.1亿元，同比增长42.17% [1][7] - 2025年第四季度实现营业收入563.13亿元，同比下降7.92%；归母净利润为-4.31亿元，同比下降55.49% [1][7] - 公司拟派发现金红利0.4元/股，分红比例53.96%，同比下降4.82个百分点 [7] 电力业务量价分析 - 2025年公司实现上网电量4375.63亿千瓦时，同比下降3.39%，其中煤电上网电量同比下降7.89% [7] - 2025年公司平均上网电价为477.08元/兆瓦时，同比下降3.48%，电价下滑导致收入减少约66.53亿元；其中煤电上网电价为465.47元/兆瓦时，同比下降3.2% [7] - 分区域看，北京、云南、重庆、山东、江苏、湖北等地煤电电量降幅较大，分别下降44.26%、25.30%、14.41%、13.95%、13.81%、13.56% [7] 火电业务盈利改善 - 受益于煤炭供需关系改善及煤价中枢下移，公司2025年火电单位燃料成本为266.88元/兆瓦时，同比下降11.13% [7] - 2025年煤电和气电的度电利润总额分别为0.039元/千瓦时和0.044元/千瓦时，同比分别提升0.020元/千瓦时和0.004元/千瓦时 [7] 新能源业务发展 - 2025年公司风电、光伏上网电量分别同比增长10.59%和42.77% [7] - 风电和光伏平均上网电价分别为455.93元/兆瓦时和378.34元/兆瓦时，同比分别下降10.7%和10.0% [7] - 风电和光伏分别实现利润总额56.08亿元和28.83亿元，同比分别下降17.2%和增长5.8%；度电利润总额分别为0.137元/千瓦时和0.111元/千瓦时，同比均有下滑 [7] - 2025年公司新增新能源装机786.2万千瓦，清洁能源装机容量占比达到41.01%，同比提升5.19个百分点 [7] 盈利能力与费用 - 2025年公司毛利率为18.45%，同比提升3.3个百分点；净利率为8.51%，同比提升2.76个百分点 [7] - 销售、管理、研发、财务费用率分别为0.14%、3.1%、0.84%、2.95%，同比分别变化+0.03、+0.33、+0.16、-0.08个百分点 [7] - 财务费用同比下降9.23%，其中利息支出同比减少7.11亿元，主要由于带息负债资金成本下降 [7] 投资收益与资产减值 - 2025年公司实现对联合营企业投资收益11.41亿元，同比下降8.22% [7] - 2025年公司计提资产减值损失20.17亿元，同比增长18%；第四季度主要减值项目包括岳阳电厂（1.35亿元）、桂林燃机（1.54亿元）、汕头电厂（5.19亿元）、泗水生物质（2.35亿元）、仪征风电（0.66亿元）、泗洪新能源（1.32亿元） [7] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为134.03亿元、141.36亿元、149.84亿元，分别同比增长-7%、5%、6% [7] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.85元、0.90元、0.95元 [8][12] - 当前股价（7.52元）对应2026-2028年市盈率（PE）分别为8.8倍、8.4倍、7.9倍 [7][8] - 预计2026年长协电价普遍下行，且煤价保持相对稳定，公司煤电业绩或有收窄 [7] 关键财务数据与比率 - 截至报告期末，公司总市值为1180亿元，流通市值为827亿元，每股净资产（MRQ）为9.4元，净资产收益率（ROE TTM）为9.9%，资产负债率为63.8% [3] - 主要财务比率预测显示，2026-2028年毛利率预计分别为17.0%、17.3%、17.8%，净利率预计分别为6.0%、6.5%、6.9% [12]