报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 全球财政发力，中国靠前发力，未来全球扩财政是共识，货币呈现价降与量宽态势 [7][8][9] - 霍尔木兹海峡封闭可能带来全球“滞胀”，影响资本市场，需等待美伊冲突和缓的右侧信号 [14][23] - 美元命运或系于霍尔木兹海峡，大概率短多长空；人民币体现抗风险能力，因通胀修复、能源独立和出口强劲而有支撑 [28][29][31] - 有色基本面近弱远强，下一个流动性节点是4月1日美联储降eSLR，理论上能释放3.2万亿美元资金量 [32] 根据相关目录分别进行总结 去年6月以来的大类资产表现 - 黄金和股票相对同步受流动性逻辑影响，去年9月因美国关门预期受财政和美元信用影响 [5] - 股票和债券呈跷跷板效应，但11 - 1月间歇同向受流动性逻辑影响 [5] - 黄金和股票在2月初因美联储新主席、3月因霍尔木兹海峡封锁承压，均是流动性逻辑 [5][6] 基准场景 全球财政发力 - 美国有减税法案，财政赤字成两党共识；欧洲进入财政扩张周期，放松军费赤字约束；日本宽财政，民生支出高27%；中国“财政力度只增不减” [8] 货币的价降与量宽 - 美联储将于12月1日结束资产负债表缩减，当前每月减持50亿美元美债和350亿美元MBS；欧洲实质上在扩表；中国适度宽松 [9] 沃什冲击 - 1月底已有一次性反应，缩表限制太多，不将缩表作为基准情形 [12] 霍尔木兹海峡封闭影响 - 随着时间推移，不仅影响油价，还可能导致全球“滞胀”，股票市场可能过于乐观 [14] - 本轮日供应缺口1100万桶/天左右，考虑各方释放量后仍有7%的缺口 [16] 历史的借鉴 两伊战争落幕 - 1987年7月联合国安理会通过598号决议要求停火，伊拉克同意，伊朗拒绝并提出条件；1988年伊拉克“斋月行动”收复领土，美国击落伊朗民航，伊朗内部民生凋敝，7月18日霍梅尼同意停火，8月20日两伊正式停火 [20] 霍尔木兹海峡情况 - 当年未长期封锁，1984 - 1987年有“袭船 + 布雷”，500多艘船被袭，1987 - 1988年美国和国际社会介入后重新开放，通过量最多从1600 - 1800万桶/日跌到1000 - 1200万桶/日，沙特东西管线能运500 - 700万桶/天 [21] 资本市场情况 - 资本市场企稳需美伊冲突和缓，崩后救市只是反弹，美伊冲突和缓需美伊态度软化及大国“大交换”，但实现难度大 [23] - 寻求北约武力打开霍尔木兹海峡不大可能平息冲突 [25] 货币情况 美元 - 能源独立性凸显，当下市场流动性紧张对美元支撑强，但命运系于霍尔木兹海峡，大概率短多长空 [27][28] 人民币 - 亚太主要货币分化，澳币、马币、人民币升值，人民币因通胀修复、能源独立和出口强劲体现抗风险能力 [29][31] 有色情况 - 有色基本面近弱远强，此前靠流动性 + 叙事推升，4月1日美联储降eSLR从5 - 6%降到3 - 4.5%，理论上能释放3.2万亿美元资金量 [32]