投资评级与核心观点 - 报告维持对农夫山泉的“买入”评级，并给予其26年30倍市盈率，目标价为52.75港币 [1][4][6] - 报告核心观点认为，公司2025年下半年业绩超预期，基本面持续强劲，凭借扎实的产品基础和品牌调性，核心业务份额持续修复，成本红利释放及费用管控推动盈利能力稳中有升，且新品有望贡献增量，未来有望持续向上 [1][2][3][4] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入525.5亿元，同比增长22.5%；实现归母净利润158.7亿元，同比增长30.9% [1][9] - 2025年下半年业绩表现尤为突出，实现营业收入269.3亿元，同比增长30.0%；实现归母净利润81.8亿元，同比增长39.0%，超出报告预期 [1] - 2025年全年毛利率同比提升2.4个百分点至60.5%，净利率同比提升1.9个百分点至30.2% [3] - 盈利能力提升主要得益于PET、纸箱、白糖等原材料采购成本下降，以及包装水等业务产能利用率提升带来的规模效应 [3] 分业务板块表现 - 包装水业务：2025年收入同比增长17.3%至187.1亿元，其中下半年增速达24.9% [1][2]；公司经营重心由绿瓶纯净水转回至红瓶天然水，并提升对中大规格水的重视，市场份额持续修复 [1][2] - 饮料业务：2025年收入同比增长25.6%至338.4亿元，其中下半年增速达32.8% [2] - 即饮茶：收入同比增长29.0%至216.0亿元，其中下半年增速达38.4% [1][2]；无糖茶业务（东方树叶）成长迅速，加速向下沉市场渗透 [1] - 功能饮料：收入同比增长16.8%至57.6亿元；运动饮料延续稳健增长，公司计划于2026年推出新品电解质水，有望贡献收入增量 [2][4] - 果汁：收入同比增长26.7%至51.8亿元；NFC果汁处于消费者培育阶段，已进入山姆会员店、胖东来等渠道 [2] - 其他产品：收入同比增长10.7%至13.1亿元，品类包括碳酸茶、养生水（如白桦树汁）等 [1][2] 费用与运营效率 - 2025年销售费用率同比下降2.7个百分点至18.6%，主要因广告及促销开支同比下降，以及物流费用率受产品销售品相结构影响有所下降 [3] - 2025年管理费用率同比微增0.1个百分点至4.7%，基本保持平稳 [3] - 公司通过“1元乐享”等活动加强了数字化运作能力，强化了渠道与消费者的链接 [1] 各业务息税前利润率 - 2025年，包装水、即饮茶、功能饮料、果汁及其他产品的EBIT利润率均实现同比提升，分别达到37.4%、48.0%、46.8%、34.3%和35.9% [3] 盈利预测与估值 - 报告上调了盈利预测，预计公司2026-2027年归母净利润分别为179.7亿元和202.3亿元，较前次预测上调4% [4] - 报告引入2028年归母净利润预测为228.5亿元 [4] - 对应2026-2028年每股收益（EPS）预测分别为1.60元、1.80元和2.03元 [4][9] - 基于公司龙头地位稳固且护城河深厚，报告给予其2026年30倍市盈率，高于可比公司20倍的平均水平，目标价定为52.75港币 [4][10] 关键财务数据与预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为604.25亿元、680.22亿元和757.61亿元，同比增长率分别为14.98%、12.57%和11.38% [9][16] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为179.67亿元、202.29亿元和228.47亿元，同比增长率分别为13.23%、12.59%和12.94% [9][16] - 估值指标：报告预测公司2026年市盈率（PE）为24.17倍，市净率（PB）为9.36倍 [9]