投资评级与核心观点 - 报告对北控水务集团维持“买入”评级，并给予目标价3.44港币 [1][4][6] - 报告核心观点认为，公司2025年自由现金流同比大幅提升，未来分红仍有提升空间，主要基于：1）使用者付费趋势下水价调涨有望贡献业绩增量；2）随化债政策推进，公司回款有望改善 [1][3][4] 2025年财务业绩总结 - 2025年实现收入220.6亿元，同比下降9.1% [1] - 2025年归母净利润为15.6亿元，同比下降6.9%，基本符合报告预期 [1] - 2025年每股股息（DPS）为16.6港仙，较2024年提升3.1%，股息率为5.9% [1] - 全年派息15.28亿元，占剔除永续债相关派发后归母净利润的比例为104.7% [1] 分业务板块表现 - 污水及再生水处理服务收入同比增长3%至94.6亿元，主要得益于新增水厂投运及污水水价调整（2025年中国平均水价1.57元/吨，同比+2%） [2] - 供水服务收入同比下降2%至30.1亿元，中国区毛利率同比下降2个百分点至38%，主因客户结构变化（毛利率更高的工业水量占比下降） [2] - 水治理建造服务营收同比大幅下降53%至16.2亿元，其中BOT水厂建设营收同比下降57%至11.3亿元，主要系公司坚持轻资产战略，主动缩减BOT项目投资 [1][2] - 技术服务及设备销售业务收入同比下降34%至16.8亿元，但毛利率同比提升3个百分点至45%，主因公司主动降本增效、聚焦高毛利项目 [2] 现金流与资本开支 - 2025年资本开支同比大幅收缩53%至19.2亿元 [1][3] - 2025年自由现金流净流入52.3亿元，较2024年的15.0亿元大幅提升 [1][3] - 公司预计2025年经营性净现金流净流入57.4亿元 [3] 未来盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为15.9亿元、16.5亿元、17.2亿元 [4] - 预测2026年每股收益（EPS）为0.16元，每股净资产（BPS）为3.11元 [4] - 参考公司三年历史市盈率（PE）均值13.2倍，并考虑水价调涨与回款改善潜力，报告给予其19.2倍2026年预测市盈率，以此推导出目标价 [4] - 根据预测，公司2026-2028年股息率预计分别为6.42%、6.68%、6.94% [10]