投资评级 - 报告对渝农商行A股和H股均给予“买入-A/买入-H”评级 [2] - A股合理价值为8.09元，H股合理价值为7.59港元 [2] 核心观点 - 报告核心观点为“主营向好，非息承压，对公零售质量分化” [1] - 2025年公司营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为1.37%、1.90%、5.35%，均环比回升 [5] - 净利息收入同比增长7.9%，增幅环比走阔1个百分点，主营业务表现向好 [5] - 非息业务承压，净其他非息和净手续费收入同比分别下降25.6%和19.7% [5] 财务业绩与驱动 - 整体业绩：2025年归母净利润同比增长5.35%，较前三季度增速提升1.61个百分点 [5][8] - 收入结构：净利息收入占比提升至84.7%，非息收入占比下降至15.3% [21] - 业绩驱动：2025年业绩增长主要受生息资产规模扩张（贡献7.4个百分点）和净息差企稳（转正贡献0.4个百分点）驱动，但被其他收支（拖累4.7个百分点）和拨备计提（拖累5.1个百分点）部分抵消 [20] - 季度表现：2025年第四季度营收、拨备前利润、归母净利润同比增速分别为3.6%、6.6%、19.1%，环比显著改善 [24][26] 资产负债与息差 - 规模扩张：2025年末总资产同比增长9.95%，贷款同比增长11.62%，增速创四年新高 [5][8] - 存款增长：2025年末存款同比增长9.21%，个人定期存款是增量主力 [5] - 息差表现：2025年净息差为1.60%，同比仅微降1个基点，管控有效 [5][34] - 收益率与成本：2025年生息资产收益率和计息负债成本率分别为3.06%和1.55%，同比均下降31个基点 [5][34] 业务结构分析 - 贷款结构：对公贷款是增长压舱石，2025年增量占比达93%，余额同比增长21.5% [5][42] - 零售贷款：个人消费贷款同比增长23.0%，表现亮眼 [5][42] - 投资资产：金融投资同比增长2.5%，其中以公允价值计量且其变动计入其他综合收益的金融资产同比增长27.4% [5][47] 资产质量 - 整体改善：2025年末不良贷款率为1.08%，同比下降10个基点；拨备覆盖率为367.26% [5][8] - 前瞻指标：逾期率和关注率分别为1.19%和1.42%，同比分别下降14和4个基点 [5] - 结构分化：对公贷款不良率降至0.55%，同比下降49个基点；零售贷款不良率升至2.07%，同比上升46个基点 [5] - 细分零售风险：消费及信用卡、经营贷、按揭贷款的不良率分别为2.61%、1.97%、1.60%，下半年经营贷不良率回落，消费贷及信用卡、按揭不良率上行 [5] 非息收入与市场业务 - 非息收入承压：2025年其他非息收入同比大幅下降25.55%，主要受债券市场波动影响 [5] - 投资收益：2025年投资收益为41亿元，同比下降2.65% [5] - 公允价值变动：2025年公允价值变动损益为-11亿元，而2024年同期为-3.5亿元 [5] - 其他综合收益：2025年其他综合收益为-29亿元，2024年同期为+42亿元 [5] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计公司2026/2027年归母净利润增速分别为10.97%/12.28%，每股收益分别为1.16/1.31元 [5] - 估值水平：当前股价对应2026/2027年市盈率分别为6.04倍和5.37倍，市净率分别为0.57倍和0.52倍 [5] - 估值依据：给予公司最新财报每股净资产0.70倍市净率，得出合理价值 [5]