投资评级 - 报告维持对小米集团-W的“买入”评级，目标估值9,867亿元人民币，较当前市值有33%的上升空间 [1][8] 核心观点 - 报告核心是等待公司基本面拐点，同时认为其AI战略图景正在显化 [6] - 公司2025年业绩显示，供应链成本压力开始体现在利润表，导致2026年盈利预测被下调，但长期增长逻辑未变，AI和汽车业务是未来关键驱动力 [8] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：全年营收4,573亿元人民币，同比增长25%；经调整净利润392亿元人民币，同比增长44% [7][8] - 2025年第四季度业绩：营收1,169亿元人民币，同比增长7%；经调整净利润63.5亿元人民币，同比下降24% [8] - 未来预测：预测2026年营收5,048亿元人民币，同比增长10%；经调整净利润334亿元人民币，同比下降15% [7][8] - 报告下调了2026-2027年经调整归母净利润预测，分别从445亿/584亿元下调至334亿/414亿元，并新增2028年预测为514亿元 [8] 智能手机业务 - 2025年表现：出货量1.65亿部，同比下降2%；平均销售单价1,129元，同比下降1% [8] - 核心挑战与应对：存储芯片涨价幅度和持续性超预期，但公司凭借“人车家全生态”组合、供应链长期合作及提前备货消化成本压力，若压力持续可能涨价 [8] - 2026年展望：下调出货量预测至1.5亿部（同比下降9%），维持平均销售单价同比提升5%至1,185元的假设，预计收入同比下降5%，毛利率下调至8.0% [8] IoT与生活消费产品业务 - 2025年表现：收入1,232亿元人民币，同比增长18% [8] - 增长引擎：智能大家电是亮点，收入同比增长23%，空调、冰箱、洗衣机出货量分别超850万台、280万台、230万台，均创历史新高，科技家电已进入欧洲市场 [8] - 2026年展望：因国内补贴退坡与竞争加剧，下调收入增速预测至10%，但维持毛利率预测 [8] 互联网服务业务 - 2025年表现：收入374亿元人民币，同比增长10%；毛利率76.5% [8] - 季度表现：2025年第四季度收入99亿元人民币，同比增长6%，毛利率76.5%，同比提升0.3个百分点 [8] 智能电动汽车等创新业务 - 2025年交付：全年交付41.1万辆，毛利率24.3% [8] - 2026年目标与规划：公司目标全年交付55万辆，除已焕新上市的SU7外，后续将有SU7 L、YU7 GT及“昆仑”YU9三款新车型上市 [8][9] - SU7焕新上市情况：新一代SU7售价21.99-30.39万元，名义涨价约4000元但配置显著升级，上市34分钟锁单1.5万台，显示产品吸引力 [9] - 盈利压力：尽管“加量加价”，但首销权益最高达6.9万元，预计对第一季度单车毛利构成压力，中期利润修复依赖规模效应与供应链优化 [10] AI战略进展 - 投入规划：管理层指引2026-2028年AI总投入600亿元人民币，其中2026年投入160亿元（70%为研发费用） [8] - 技术突破： - 多模态大模型MiMo-V2-Pro在全球排名第8（按品牌排名第5） [8] - 手机端Agent框架MiClaw已于3月开启小范围封测 [8] - 开源机器人视觉语言动作大模型Xiaomi-Robotics-0取得多项SOTA成果，并已在内部汽车工厂应用 [8] 估值与目标 - 估值方法：采用分类加总估值法，对手机xAIoT业务给予2026年31倍市盈率，对智能汽车业务给予2026年1倍市销率 [8][15] - 目标估值：得出目标估值9,867亿元人民币，较2026年3月25日当前市值7,429亿元人民币有33%上升空间 [8][15]