投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [13] 核心观点 - 东方电气作为国内能源装备领域龙头，未来在全球能源发展大背景下，有望实现持续较快增长 [3][6] - 公司业务增长驱动力明确：火电夯实基本盘；水电、核电、风电存在高增长支撑；气电有望受益北美AI缺电带动下的出海景气，具备超预期弹性空间 [3][6] - 公司2020-2024年新签订单规模年化复合增速约20%，为未来增长奠定基础 [6][35] - 预计公司2026年归属母公司股东净利润45.7亿元，对应市盈率约28倍 [11][13] 总体经营与业务布局 - 公司是中国发电设备领域的龙头企业，为全球最大的能源装备制造企业集团之一，为中国提供了大约四分之一的能源装备 [21] - 公司形成了“六电并举”（风电、太阳能、水电、核电、气电、煤电）与“六业协同”的发展格局 [26] - 公司2018-2024年营业收入从307亿元增长至697亿元，年化复合增速约15%；归属母公司股东净利润从11亿元增长至29亿元，年化复合增速约17% [29] - 2024年收入结构：清洁高效能源装备（火电、燃机、核电）占比约41%，可再生能源装备（水电、气电）占比约24% [29] - 2024年新增订单金额达1011亿元，其中清洁高效能源装备新签订单占比接近40%，2020-2024年该业务新签订单年化复合增速达25% [35] 燃气轮机业务 - 行业机遇：全球燃机供需矛盾突出。北美AI数据中心建设对高可靠、高灵活、低碳电力需求迫切，燃气发电成为优选；美国燃机步入退役高峰，中东、非洲等地区电力基建提速，进一步扩大需求 [7][44][46] - 竞争格局：全球市场被西门子能源、GE Vernova、三菱重工等巨头垄断，产能不足导致交付周期延长，为国产燃机提供替代机遇 [7][54] - 公司实力：东方电气是自主燃机领军者，积淀近60年技术经验 [7][61] - 核心产品：自主研发的G50（50MW F级）重型燃机实现从自主研发到商业运行及海外出口（哈萨克斯坦）的突破 [7][67] - 产品矩阵：构建了涵盖G15（15MW级）、G50（50MW F级）、M701J型（全球最先进之一）等多等级的产品矩阵 [7][70][74] - 技术突破：攻克纯氢燃机技术难题，首款15兆瓦纯氢燃气轮机G15H亮相 [7][76] - 产业链与人才：G50项目联合近300家单位打造自主产业链，培养了平均年龄34岁、硕博占比超60%的高素质研发团队 [68][70] 火电业务 - 行业趋势：为保障电力安全和新能源消纳，国家推动煤电作为“支撑性电源”建设，实施“三个8000万千瓦”项目，2025年火电新增装机创历史新高 [8][78] - 未来展望：2024-2025年新核准及在建机组预计将支撑2026-2027年仍有相当体量的火电机组投运，持续支撑公司业务 [8][82] - 政策支持：容量电价机制完善，2026年起全国固定成本回收比例不低于50%，部分地区不低于70%，保障火电企业合理收益 [88][89] - 公司地位：公司火电设备综合占有率位居行业第一，提供从锅炉、汽轮机到发电机的完整解决方案 [92] - 业务贡献：火电设备是公司单项收入贡献最多的业务，2025年上半年收入占比已达30% [96] 核电业务 - 政策支持：国家层面明确“积极有序发展核电”，2022-2025年连续4年核准10台及以上核电机组 [9][104][107] - 发展预测：预计后续将维持年均核准8-10台核电机组的节奏，2026-2030年将累计新增4260万千瓦核电装机容量，年均新增600-1000万千瓦 [9][109] - 公司实力：公司是国内核电设备主要厂商之一，具备核1/2/3级设备完整设计资质，产品覆盖国内所有技术路线 [114] - 业务表现：2022年到2024年公司核电设备收入实现了翻倍以上增长，随着行业高规模核准和建设加速，业务有望保持优异表现 [117] 水电业务 - 行业需求：水电仍是全球最重要的可再生能源之一。国内抽水蓄能快速发展，雅鲁藏布江下游水电工程（总投资约1.2万亿元）开工将带来可观设备需求 [10][123] - 公司技术：公司技术领先，自主研制了世界单机容量最大1000MW白鹤滩水电机组、亚洲最高水头（756米）抽蓄机组等 [10][120] - 市场份额：公司市场份额领先，尤其在抽水蓄能领域 [10][120] - 出海潜力：公司水电设备已出口至非洲、南美及亚洲等多地，凭借技术优势，出口规模有望进一步增长 [10][128] 风电业务 - 当前业绩：2025年上半年风机营收约81.4亿元，同比增长22%；毛利率约9.2%，同比提升约1.8个百分点 [129] - 增长驱动一（国内）：公司风机份额稳固（2025年新增吊装份额约9%），随着风机中标价格企稳，有望释放业绩改善弹性 [11][132] - 增长驱动二（海外）：海外风电装机景气释放，预计2030年海外风电新增装机达91GW，2024-2030年复合增速约14%。公司加速布局海外市场，有望打开高盈利成长空间 [11][133][145] - 出海进展：截至2025年底，公司风机累计出口约0.5GW，位居行业第六。海外风机出口业务毛利率较高，部分企业可达20%以上 [145]