报告公司投资评级 - 投资评级：买入 [9] - 当前价格：21.46港元 [9] - 合理价值：26.66港元 [9] 报告核心观点 - 公司2025年业绩超预期，主要得益于电商及经销渠道收入表现良好、费用管控良好以及政府补助等非经常性收益增加 [9] - 公司库存及库龄结构维持健康水平，全渠道库销比为4个月，6个月以下新品占比85% [9] - 公司持续聚焦专业品类，专业产品收入占比超56%，其中跑步和综训品类增长良好 [9] - 2026年是体育大年，预计公司会继续加大营销推广、尝试新店型，全年净利率预计维持高单位数水平 [9] - 看好公司在奥运周期的持续发力 [3] 财务表现与预测总结 - 收入：2025年实现营收295.98亿元（人民币，下同），同比增长3.22% [9]。预计2026-2028年收入分别为316.27亿元、338.32亿元、363.25亿元，增长率分别为6.9%、7.0%、7.4% [4] - 盈利：2025年归母净利润为29.36亿元，同比下降2.56% [9]。预计2026-2028年归母净利润分别为31.37亿元、33.72亿元、36.43亿元，增长率分别为6.9%、7.5%、8.0% [4] - 利润率：2025年毛利率为48.95%，同比下降0.41个百分点；经营利润率为13.17%，同比上升0.34个百分点；净利率为9.92%，同比下降0.59个百分点 [9] - 费用：2025年营销费用率为31.05%，同比下降1.03个百分点，显示费用管控良好 [9] - 其他收益：2025年实现其他收入及收益2.28亿元，同比增加0.74亿元 [9] 运营状况与渠道表现总结 - 库存健康度：截至2025年末，公司全渠道库销比为4个月，与上年持平；存货中6个月以下新品占比85%，7-12个月产品占比9%，12个月以上占比6% [9] - 品类表现：2025年整体零售流水同比持平。分品类看，跑步/综训/篮球/运动休闲收入占比分别为31%/16%/17%/28%，同比变化分别为+10%/+5%/-19%/-9%，跑步及综训品类增长趋势良好 [9] - 渠道表现：2025年，经销/直营/电商/海外渠道收入分别同比增长6.30%/-3.32%/+5.28%/-19.55%，收入占比分别为46.53%/22.48%/29.54%/1.44% [9] 估值与投资建议总结 - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为31.37亿元、33.72亿元、36.43亿元 [9] - 估值方法：参考可比公司，给予2026年18倍市盈率（PE）估值 [9] - 目标价：基于上述估值，对应合理价值为26.66港元/股 [9] - 投资建议：维持“买入”评级 [9]