报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [5][11] 核心观点 - 公司是具备油价弹性的低估值龙头，储产空间高，成本管控能力和分红意愿强，在高油价背景下具备高股息特点，且央企估值有望实现理性回归 [1][11] - 2025年业绩受油价回落影响，但产量稳步提升，成本控制优秀，分红比例维持高位 [11] - 预计未来三年归母净利润将先增后稳，2026年预计同比增长34.0%至1635.65亿元，随后两年小幅波动 [4][11] 2025年经营业绩与财务表现 - 收入与利润：2025年实现营业收入3982.2亿元，同比下降5.3%；实现归母净利润1220.8亿元，同比下降11.5% [11] - 产量表现：2025年实现油气净产量7.77亿桶油当量，同比增长7.0% [11] - 国内产量5.37亿桶油当量，同比增长9.0% [11] - 海外产量2.40亿桶油当量，同比增长2.7% [11] - 石油产量6.00亿桶，同比增长5.8% [11] - 天然气产量10373亿立方英尺，同比增长11.6% [11] - 价格与成本： - 实现油价66.40美元/桶，同比下降13.5%，油价回落导致归母净利润减少427亿元 [11] - 实现气价7.95美元/千立方英尺，同比逆势增长3.0% [11] - 桶油主要成本27.90美元/桶，同比下降2.2%；其中桶油作业费7.46美元/桶，同比下降2.0% [11] - 储量与规划：净证实储量达77.73亿桶油当量，创历史新高；2026年规划油气产量7.8~8.0亿桶油当量，同比增长0.3%~2.9% [11] - 项目进展：全年投产16个新项目，海外圭亚那Stabroek区块已投产4期，巴西Buzios油田已投产7期 [11] 股东回报与估值 - 分红情况：2025年年度每股分红1.28港元（约1.16元人民币），分红比例为45.0%；以2026年3月26日收盘价计算，A股股息率2.8%，H股股息率5.1% [11] - 盈利预测： - 预计2026-2028年归母净利润分别为1635.65亿元、1577.02亿元、1613.53亿元 [4][11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为3.44元、3.32元、3.39元 [4][11] - 估值水平：基于2026年3月26日股价，对应2026-2028年预测市盈率（PE）均为12倍，市净率（PB）分别为2.1倍、2.0倍、1.8倍 [4][13] 财务预测摘要 (2026E-2028E) - 营业收入：预计分别为4744.35亿元、4590.70亿元、4668.12亿元，增长率分别为19.1%、-3.2%、1.7% [4][13] - 毛利率：预计维持在55%以上，分别为55.7%、55.4%、55.6% [13] - 归母净利润率：预计维持在34%以上，分别为34.5%、34.4%、34.6% [13] - 盈利能力指标：预计净资产收益率（ROE）分别为17.95%、15.85%、14.86%；总资产收益率（ROA）分别为14.13%、12.53%、12.00% [13] - 现金流：预计经营活动现金流分别为2545.91亿元、2508.20亿元、2625.74亿元 [13] - 资本结构：资产负债率预计持续下降，分别为25.01%、23.24%、21.79% [13]