投资评级与核心观点 - 报告对快手-W给予“增持”评级 [7] - 报告核心观点：AI赋能内容和商业生态，AI大模型技术显著提升线上营销业务 [3] - 报告预计FY2026-2028E的收入为1489/1597/1710亿元，经调整净利润为171/202/238亿元，给予26年13倍PE，目标价57.9港元 [11][31] 业绩总览：财务表现与用户数据 - FY25Q4实现收入395.7亿元，同比增长11.8%，毛利率55.1%，同比提升1.1个百分点 [11] - FY25Q4经营利润57.9亿元，同比增长35.7%，经营利润率14.6%，同比提升2.6个百分点 [11] - FY25Q4经调整净利润54.6亿元，同比增长16.2%，经调整净利率13.8%，同比提升0.5个百分点 [11] - FY25Q4 DAU为4.08亿人，同比增长1.7%，MAU为7.41亿人，同比增长0.7%，单用户日均使用时长126.0分钟 [11] - 2025年全年营业收入1427.76亿元，同比增长13%，经调整净利润206.47亿元，同比增长17% [5] 分业务业绩：AI驱动与商业化进展 - FY25Q4线上营销服务收入236.2亿元，同比增长14.5%，AI技术（生成式推荐大模型和智能出价模型）带来该业务收入约5%的提升 [11] - FY25Q4直播业务收入96.6亿元，同比下滑1.9%，其他服务收入63.0亿元，同比增长28.0% [11] - FY25Q4电商GMV达5218亿元，同比增长12.9%，短视频电商GMV增长持续超越整体电商GMV增长 [11] - AI大模型“可灵”进展显著：FY25Q4发布统一多模态视频模型可灵O1及可灵2.6模型，2026年2月上线可灵AI 3.0系列模型 [11] - AI业务商业化加速：FY25Q4可灵AI营收3.4亿元，2025年12月单月收入突破2000万美元，年化收入运行率达2.4亿美元 [11] - 电商生态健康：FY25Q4电商活跃用户复购频次提升，付费用户平均收入增长，动销商家规模同比增长7.3% [11] - 技术驱动效率：端到端生成式检索架构OneSearch驱动商城搜索订单量提升近3% [11] 未来展望与盈利预测 - 报告预测公司FY2026E-FY2028E营业收入分别为1488.64亿元、1597.49亿元、1710.48亿元，同比增长率分别为4%、7%、7% [5][11] - 报告预测公司FY2026E-FY2028E经调整净利润分别为171.23亿元、202.40亿元、237.96亿元，同比增长率分别为-17%、18%、18%（2026年下滑主要因加大AI投入） [5][11] - 基于可比公司（拼多多、阿里巴巴、腾讯控股）平均估值及可灵AI强劲势头，给予26年13倍PE进行估值 [31][33]