报告投资评级 - 维持“买入”评级，A股目标价人民币47.00元，H股目标价港币42.00元 [1][5][6] 报告核心观点 - 2025年业绩表现强劲，寿险新业务价值（NBV）增长超预期，产险承保表现改善，投资表现亮眼，预计负债端增长势头有望延续，维持买入评级 [1][5] 2025年业绩总览 - 归母净利润为535亿人民币，同比增长19% [1] - 归母营运利润（OPAT）为365亿人民币，同比增长6% [1] - 总投资收益率为5.7%，同比改善0.1个百分点 [1] - 每股股息（DPS）为1.15元，同比增长6.5%，基于OPAT的分红比例稳定在30%左右 [1] 寿险业务分析 - 寿险新业务价值（NBV）同比增长40%，表现强劲 [1][2] - 新单保费同比增长17.6%，NBV利润率提升至19.8%，同比上升3.2个百分点 [2] - 代理人渠道NBV同比增长11.7%，代理人数量稳定在18.5万人 [2] - 银保渠道NBV同比大幅增长102.7% [2] - 新单期缴保费中分红险占比已达50% [2] - 预计2026年寿险NBV将增长30% [2] 财产险业务分析 - 产险保费同比基本持平，其中车险保费增长3%，非车险保费下降3.1% [3] - 综合成本率（COR）为97.5%，同比改善1.1个百分点，费用率和赔付率分别改善0.4和0.7个百分点 [1][3] - 车险COR为95.6%，同比显著改善2.6个百分点 [3] - 非车险COR为99.9%，同比上升0.8个百分点，主要受保证保险业务出清扰动；若剔除保证险，非车险COR为97.0%，同比改善2.1个百分点 [3] - 预计2026年产险COR为97.2% [3] 投资表现分析 - 净投资收益率为3.4%，同比下降0.4个百分点 [4] - 计入利润的总投资收益率为5.7%，同比上升0.1个百分点 [4] - 综合投资收益率为6.1%，同比上升0.1个百分点 [4] - 投资表现强劲主要受权益仓位上升及资本市场向好推动 [4] - 归母净资产为3021亿人民币，同比增长3.7% [4] - 内含价值（EV）为6134亿人民币，同比增长9.1%，其中寿险EV增长10% [4] - 集团综合偿付能力充足率为273%，核心偿付能力充足率为206%，同比均有所改善 [4] 盈利预测与估值 - 考虑到投资波动，下调2026/2027/2028年每股收益（EPS）预测至人民币5.26元、5.46元和5.79元，调整幅度分别为-7%和-12%，2028年预测不变 [5] - 基于现金流贴现（DCF）估值法，维持A/H股目标价不变 [5] - 预测2026-2028年归母净利润分别为506.38亿、525.51亿和557.24亿人民币 [10] - 预测2026-2028年每股股息（DPS）分别为1.30元、1.42元和1.51元 [10] - 预测2026-2028年市盈率（PE）分别为7.05倍、6.79倍和6.40倍，市净率（PB）分别为1.04倍、0.93倍和0.84倍 [10] - 估值采用分部加总（SOTP）法，目标价为内含价值法与账面价值法估值的平均值 [11][12]