投资评级与核心观点 - 报告维持对蒙牛乳业的“优于大市”评级，目标价为27.90港元，较当前股价（16.32港元）有约71%的潜在上行空间[2] - 报告核心观点认为，公司通过一次性计提约23.2亿元资产减值，出清了闲置产能和应收账款等历史包袱，为后续盈利修复奠定了基础，同时业务结构持续优化，复苏拐点明确[1][3][6] 2025年业绩表现 - 2025年全年营收822.5亿元，同比下降7.3%；归母净利润15.5亿元，同比大幅增长1378.9%，符合市场预期[2][3] - 2025年下半年营收406.8亿元，同比下降7.6%，但亏损幅度显著收窄，经营呈现边际改善[3] - 全年毛利率为39.9%，同比提升0.3个百分点，受益于原奶价格下行[4] - 全年经营现金流为87.5亿元，同比增长5.0%，创历史新高[4] 业务板块分析 - 液态奶：全年营收649.4亿元，同比下降11.1%，主要受行业需求平淡和竞争加剧影响，但下半年已环比企稳，其中鲜奶业务实现双位数增长[4] - 冰淇淋：全年营收53.9亿元，同比增长4.2%，渠道库存调整完毕，国内业务实现双位数增长[4] - 奶粉：全年营收36.4亿元，同比增长9.7%，下半年增速加速至16.8%，瑞哺恩、贝拉米、悠瑞三大品牌共同发力，中老年奶粉市占率登顶第一[4] - 奶酪：全年营收52.7亿元，同比增长21.9%，妙可蓝多稳居行业第一，B端和C端双轮驱动增长[4] 财务与运营效率 - 2025年全年毛销差（毛利率与销售费用率之差）为13.0%，同比下降0.2个百分点；经营利润率为8.0%，同比下降0.2个百分点[4] - 销售费用率和管理费用率分别为26.9%和5.0%，同比分别上升0.5和0.3个百分点，费用投放更趋精细化[4] - 2025年下半年毛利率为38.7%，同比下降0.2个百分点，主要受成本红利减弱和产品结构调整影响[4] - 公司一次性计提约23.2亿元资产减值，主要涉及应收账款、厂房设备等，导致单季亏损5亿元，但亏损幅度同比大幅收窄，且减值出清后后续利润压力显著减轻[3][4] 公司战略与股东回报 - 公司坚定推进“一体两翼”战略，在鲜奶、奶粉、奶酪等高增长赛道持续突破，并加速营养健康领域的技术成果转化和国际化布局[5] - 公司推出2025-2027年三年股东回报计划，建议末期股息每股0.520元，分红总额20.17亿元，并结合股份回购，以提升股东价值[5] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年收入分别为864.4亿元、895.6亿元和938.6亿元，同比增长5%、4%和5%[2][6] - 预测2026-2028年归母净利润分别为47.9亿元、55.2亿元和62.0亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.23元、1.42元和1.60元[2][6] - 基于2026年20倍市盈率（PE）的估值，并参考可比公司估值水平，得出目标价27.9港元[2][6][8] - 报告预测的2026-2028年市盈率（P/E）分别为12倍、10倍和9倍[2]