投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“优于大市”评级 [4][5][7] - 合理估值：目标价下调至5.4-5.9港元，对应2026年11-12倍市盈率 [4][7][36] - 核心观点：看好主品牌凭借跑步品类优势实现销售稳健增长，同时专业运动品牌（索康尼和迈乐）保持快速增长且盈利能力持续提升 [3][36] 2025年财务业绩总结 - 整体业绩：2025年公司收入同比增长4.2%至141.51亿元，归母净利润同比增长10.8%至13.72亿元 [1] - 盈利能力：毛利率同比下降0.4个百分点至42.8%，经营利润率下降0.2个百分点至14.3%，归母净利率提升0.6个百分点至9.7% [1] - 营运效率：存货周转天数增加9天至77天，应收账款周转天数保持120天，应付账款周转天数减少14天至87天 [1] - 现金流与分红：经营性现金流净额为9.52亿元，全年派息率达50.4% [1] 分品牌业务表现 - 特步主品牌：收入同比增长1.5%至125.15亿元，经营利润同比下滑1.8%至19.20亿元，经营利润率下降0.6个百分点至15.3% [2][34] - 专业运动品牌（索康尼和迈乐）：收入同比增长30.8%至16.36亿元，经营利润同比增长46.4%至1.14亿元，经营利润率提升0.7个百分点至7.0% [2][34] 业务运营与战略进展 - 主品牌战略：深化跑步战略，在六大马拉松赛事穿着率位居第一，跑步品类“两千公里”系列销量翻倍，电商收入占主品牌超三分之一，抖音等直播平台收入增长40% [2] - 渠道与门店：主品牌成人及儿童门店分别减少25家和96家至6357家和1488家，结构向商场大店转型，同时持续推进DTC战略 [2][3] - 全球化与海外业务：海外特跑族会员人数增长34倍至7000人，海外业务同比增长接近翻倍，跨境电商增长超过220% [2] - 专业运动品牌拓展：索康尼坚持高端化，中国门店增长30家至175家，迈乐聚焦户外场景，计划2026年尝试线下布局，2027年正式开店 [2] 未来业绩展望与预测 - 管理层指引：预计2026年收入实现中单位数增长，利润率维持高单位数水平，专业运动品牌收入预计增长20-30%且经营利润率持续提升 [3] - 盈利预测：预计2026-2028年净利润分别为12.94亿元、15.29亿元、16.04亿元，同比变化-5.7%、+18.2%、+4.9% [3][7][36] - 预测调整：基于主品牌加速向DTC转型，下调了2026-2027年主品牌经营利润率及净利润预测，并相应下调目标价 [3][36] 财务预测与估值数据 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为147.32亿元、161.31亿元、173.73亿元 [7][37] - 估值指标：基于2026年预测净利润，市盈率（PE）为9.7倍，企业价值倍数（EV/EBITDA）为12.7倍 [7][37] - 可比公司：报告列出了李宁、安踏体育、361度等可比公司的估值数据以供参考 [38]