投资评级 - 维持“买入”评级 [6] 核心观点 - 公司2025年业绩符合预期，营收与利润实现高增长，主要受益于金价上涨 [4][6] - 矿产金产量稳步提升，境外矿山（特别是卡蒂诺项目）贡献显著增量，2026年产量计划不低于49吨 [6] - 公司高度重视资源勘探，2025年新增金资源量大幅超过生产消耗，重点项目（如三山岛、焦家、新城、卡蒂诺、Osino双子山）持续推进，为未来产量增长奠定基础 [6] - 基于金价上涨，上调公司2026-2028年盈利预测，预计未来将充分受益金价上行周期，并将资源优势转化为经济优势 [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业总收入1042.9亿元，同比增长26.4%；归母净利润47.4亿元，同比增长60.6%；扣非归母净利润49.9亿元，同比增长66.9% [4] - 2025年第四季度业绩：实现营收205.0亿元，同比增长32.2%，环比下降24.1%；归母净利润7.8亿元，同比下降11.6%，环比下降31.8%，主要因计提公允价值变动损失、资产减值损失、信用减值损失合计15.8亿元 [4] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为94.5亿元、112.8亿元、124.8亿元，对应同比增长率分别为99.4%、19.3%、10.6% [5][6] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为2.05元、2.45元、2.71元 [5] - 盈利能力指标：2025年毛利率为20.5%，同比提升4.0个百分点；净资产收益率(ROE)为10.6%，同比提升2.8个百分点；预计2026-2028年毛利率维持在20.7%-22.9%之间，ROE维持在16.4%-17.7%之间 [5] - 估值水平：基于2026年3月26日收盘价38.03元，对应2025年市盈率为37倍，预计2026-2028年市盈率分别为19倍、16倍、14倍 [5][6] 经营数据 - 产量与销量：2025年矿产金产量为48.9吨，同比增长5.9%；矿产金销量为48.4吨，同比增长7.0% [6] - 产量结构：境内矿山合计产金36.3吨，同比持平；境外矿山合计产金12.6吨，同比增长60.2%，主要得益于卡蒂诺项目投产（产金5.4吨） [6] - 价格与成本：2025年矿产金销售均价为794元/克，同比上涨43.5%；生产成本为392元/克，同比上涨33.9% [6] - 资源储量：2025年实现探矿新增金资源量81吨；截至2025年底，公司权益保有黄金资源储量为1979吨 [6] - 重点项目进展： - 三山岛副井工程已顺利掘砌到底 [6] - 焦家矿区整合项目5条主控性竖井中已有4条掘砌到底 [6] - 新城金矿整合项目主控性竖井工程已完成 [6] - 卡蒂诺纳穆蒂尼金矿项目处于试生产和产能爬坡阶段 [6] - 纳米比亚Osino双子山金矿项目已于2025年启动建设，预计2027年上半年投产 [6] 市场与基础数据 - 股价表现：截至2026年3月26日，收盘价为38.03元，一年内股价区间为24.00-65.55元 [1] - 估值指标：市净率为5.8倍，股息率（基于最近一年分红）为0.85% [1] - 股本与市值：总股本为4610百万股，流通A股为3614百万股；流通A股市值为137,457百万元 [1] - 财务基础：截至2025年12月31日，每股净资产为6.72元，资产负债率为62.21% [1]