报告投资评级 - 报告未明确给出“买入”、“增持”等传统投资评级，但通过AHP模型评估，大普微在剔除流动性溢价因素后得分为3.26分，位于非科创体系AHP模型总分的44.6%分位，处于“上游偏上”水平[2][6][45]；在考虑流动性溢价因素后得分为2.97分，位于总分的46.4%分位，同样处于“上游偏上”水平[2][6] 报告核心观点 - 大普微是业内领先、国内极少数具备企业级SSD“主控芯片+固件算法+模组”全栈自研能力并实现批量出货的半导体存储产品提供商，市场竞争力媲美国际一线厂商[2][7] - 公司产品矩阵完备，代际覆盖PCIe 3.0到5.0，是全球首批量产企业级PCIe 5.0 SSD和大容量QLC SSD的存储厂商，也是全球极少数拥有SCM SSD和可计算存储SSD两类前沿存储产品供应能力的厂商[2][8] - 公司践行内外双循环战略，境外收入占比从2022年的8.11%大幅提升至2025年上半年的35.13%，已通过Nvidia、xAI两家全球AI头部公司测试导入，后续有望逐步放量[2][8][10] - 在“国产替代”和“AI催化”双重驱动下，叠加行业涨价周期，公司预计最早将于2026年实现扭亏为盈[2][11][12][14] 新股基本面亮点及特色 企业级SSD全栈自研，代际矩阵完备，出海拓客显效 - 公司具备企业级SSD全栈自研能力，2022年至2025年上半年，企业级SSD累计出货量达4,900PB以上，其中搭载自研主控芯片的出货比例达75%以上[2][11] - 公司PCIe SSD产品容量覆盖1TB到128TB，代际覆盖PCIe 3.0到5.0，并着手研究PCIe 6.0系列产品，同时向智能网卡、RAID卡等网络互联领域延伸[2][8] - 公司境外收入占比从2022年的8.11%提升至2025年上半年的35.13%，客户包括字节跳动、Deepseek、联想、中国电信、Google等，并已通过Nvidia、xAI的测试导入[2][8][10] 国产替代与AI催化，2026年或扭亏为盈 - 全球企业级SSD市场规模预计从2022年的204.54亿美元增长至2027年的514.18亿美元，年复合增长率达20.25%[11] - 公司预计2026年PCIe 4.0和PCIe 5.0产品预计销售容量占企业级SSD产品销售容量的比例分别达到45%和55%[11] - Trend Force预计企业级PCIe SSD的2026年全年平均价格在2025年第四季度基础上仍有43%的涨幅，较2025年全年平均价格预计上涨75%，公司2025年末最新签署的主要客户订单平均单价同样出现了较大上涨[2][12] - 在市场行情上行和国产替代赋能下，公司预计最早将于2026年整体实现扭亏为盈[14] 可比公司财务指标比较 收入增速较快，2025年亏损或加剧 - 2022年至2024年，公司营收分别为5.57亿元、5.19亿元、9.62亿元，2022-2024年复合增长率达31.46%，但规模低于可比公司均值[2][21] - 公司尚未盈利，2022年至2024年归母净利润分别为-5.34亿元、-6.17亿元、-1.91亿元[2][21] - 公司预计2025年亏损较2024年增加，主要因2025年上半年国内企业级SSD降价，以及2024年下半年对NAND Flash进行了战略性采购备货导致产品销售成本较高[2][21] 毛利率较低，研发投入大 - 2022年至2024年，公司综合毛利率分别为-0.09%、-27.13%、27.28%，低于同行业可比公司均值[2][26] - 同期，公司研发费用率分别为34.82%、51.72%、28.51%，处于较高水平[2][26] 经营性现金流净流出，资产负债率较高 - 2022年至2024年，公司经营性现金流持续净流出，分别为-3.22亿元、-5.30亿元、-5.60亿元[2][29] - 2024年公司资产负债率为57.00%，高于可比公司均值[2][30] 募投项目及发展愿景 - 公司计划募集资金用于下一代主控芯片及企业级SSD研发及产业化项目、企业级SSD模组量产测试基地项目、补充流动资金[34] - 下一代主控芯片及企业级SSD研发及产业化项目将进行PCIe 6.0企业级SSD主控芯片、固件算法及模组的设计和研发，总投资95,828.37万元，建设期3-4年[34][36] - 企业级SSD模组量产测试基地项目总投资21,956.86万元，建设期2年，旨在提高规模化生产效率[34][36]