报告投资评级 - 维持“增持”评级 [1][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩好于市场预期，全年实现营业收入288.73亿元，同比增长7.33%，归母净利润70.38亿元，同比增长10.94% [5] - 单四季度增长提速，实现营业收入72.45亿元，同比增长11.44%，归母净利润17.16亿元，同比增长12.23% [5] - 公司作为调味品头部企业，品牌和渠道优势明显，成本管控和营销能力突出，在宏观需求承压下仍实现稳步增长，市场份额提升 [7] - 未来增长驱动力明确，包括渠道和产品持续创新（如新零售定制、柔性供应链2B、海外布局），并将食醋、料酒、调味汁等培育为新大单品 [7] - 公司已制定三年分红规划，承诺2025-2027年每年分红率不低于当年归母净利润的80% [7] 财务表现与预测 - 2025年财务摘要：公司整体毛利率为40.22%，同比提升3.23个百分点，销售净利率为24.4%，同比提升0.77个百分点 [7] - 盈利预测：预测2026-2028年归母净利润分别为77.5亿元、86亿元、94.9亿元，同比增长10.2%、10.9%、10.3% [6][7] - 估值水平：最新收盘价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为30倍、27倍、24倍 [6][7] - 分红情况：2025年度累计分红三次，现金分红总金额79.5亿元，分红率达113% [5] 分业务分析 - 核心品类稳健增长：酱油收入149.34亿元，同比增长8.55%；蚝油收入48.68亿元，同比增长5.48%；调味酱收入29.17亿元，同比增长9.29% [7] - 核心品类量价成本分析： - 酱油销量279.01万吨，同比增8.76%，吨成本同比下降7.47%，毛利率提升4.03个百分点至48.73% [7] - 蚝油销量96.58万吨，同比增3.75%，吨成本同比下降3.38%，毛利率提升3.29个百分点至36.98% [7] - 调味酱销量35.03万吨，同比增8.88%，吨成本同比下降11.82%，毛利率提升7.61个百分点至45.05% [7] - 新兴品类高速增长：其他类产品（醋、料酒、调味汁等）收入46.8亿元，同比增长14.6%，公司判断其在醋、料酒领域已达行业头部，调味汁具备较大增长潜力 [7] 费用与盈利能力 - 销售费用：2025年销售费用19.3亿元，同比增长18.7%，销售费用率6.7%，同比提升0.65个百分点，主因加大市场投入 [7] - 管理费用：全年管理费用率2.42%，同比提升0.23个百分点 [7] - 盈利能力提升：主要受益于原材料成本下降和规模化效应带来的毛利率提升 [7]