投资评级 - 维持“买入”评级 目标价为196.29港币/股 [3][5] 核心观点 - 阿里巴巴是国内AI产业布局最全面、最深入的公司 阿里云业务高度景气 随着规模的提升 利润弹性随着规模效应释放的确定性高 [9] - 货架电商增长虽承压 但阿里巴巴中国电商集团利润环比改善确定性大 [9] 业务表现与展望 云智能集团 - FY26Q3云智能集团实现营收432.84亿元 同比增长36% [2] - 2026财年截至2月底 阿里云外部商业化收入正式突破1000亿元人民币 [2] - 公司AI战略商业目标明确 未来五年包含MaaS在内的云和AI商业化年收入突破1000亿美元 隐含未来5年云+AI业务收入CAGR超过40% [2] - FY26Q3云智能集团EBITA为39.11亿元 同比增长24.6% 利润率9% [2] - 云业务是有极强规模效应的商业模式 随着云业务规模的提升 其利润率提升的确定性较高 [2] - 云智能集团受益于AI需求爆发维持高度景气 AI驱动面向企业IT服务的云和软件预算从“IT预算”扩张到“业务预算” [9] 中国电商集团 - FY26Q3阿里巴巴中国电商集团实现营收1593.47亿元 [9] - 电商业务客户管理收入为1026.64亿元 同比增长0.8% 低于彭博一致预期3.9% [9] - FY26Q3即时零售实现收入208.42亿元 同比增长56.0% 但对电商业务短期拉动不显著 [9] - FY26Q3阿里巴巴中国电商集团EBITA为346.13亿元 同比下降43% 但环比增加241亿元 反应即时零售业务经营效率改善 大幅减亏 [9] - 随着即时零售业务规模的扩大 基建的完善 预计下季度即时零售经营效率能进一步环比改善 [9] 财务预测与估值 盈利预测 - 预计公司FY2026-FY2028的收入分别为10276.39亿元、11407.07亿元、12661.06亿元 同比增速分别为3.0%、11.0%、11.0% [3] - 预计公司FY2026-FY2028归属于普通股东的经调整净利润分别为799.79亿元、1237.02亿元、1621.49亿元 同比增速分别为-30.0%、8.0%和26.0% [3] - 预计FY2026-FY2028每股收益分别为4.19元、6.48元、8.53元 [10] 估值方法 - 采用分部估值法对公司进行估值 [3] - 考虑即时零售业务投入的高不确定性 对公司电商业务FY2027年经调整净利润给予12倍PE [3] - 对FY2027年云业务收入给予7倍PS [3] 资本开支与财务数据 - FY26Q3资本开支为289.99亿元 [2] - 报告日收盘价为122.60港币 总市值为2,341,574.49百万港元 总股本为19,099.30百万股 [6]