报告投资评级与目标价 - 投资评级：维持“增持”评级 [1][6][8] - A股目标价：人民币51.82元 [6][8] - H股目标价：44.55港元 [6][8] 报告核心观点与业绩总览 - 2025年公司实现营收1042.87亿元，同比增长26.38%；归母净利润47.39亿元，同比增长60.57% [1] - 归母净利润未达报告预期（63.68亿元），主要受固定资产减值（约4.52亿元）和商誉减值（约3.39亿元）等因素影响 [1][3] - 报告看好金价长期上涨趋势，叠加公司增产增量，预计其盈利能力将提升 [1] 矿产金生产与资源储量 - 2025年矿产金销售/生产量为48.39/48.89吨，同比分别增长6.95%/5.89% [2] - 境内矿山产金36.31吨（同比持平），境外矿山产金12.58吨，同比增长60.20% [2] - 公司保有黄金资源储量达1979.33吨（按权益比例计算） [2] - 2025年完成探矿投入8.1亿元，新增金资源量81吨，新增量大幅超过生产消耗量 [2] 成本、价格与费用分析 - 2025年自产金销量同比增长6.95%，营收同比增长53.42%，克金销售价格同比上涨43.4% [3] - 相应营业成本同比增长43.22%，克金销售成本同比增长33.9% [3] - 管理费用和研发费用同比分别增长26.59%和28.88% [3] - 子公司持有的东海证券投资产生公允价值变动损失约11.73亿元 [3] 未来经营计划与行业展望 - 2026年公司黄金产量计划不低于49吨，将聚焦重点项目建设以稳产增产 [4] - 报告维持对金价的长期乐观判断，认为央行持续增配黄金是金价中长期上涨的基石 [5] - 若2026-2028年可投资黄金占比达到4.3-4.8%，期间金价有望升至5400-6800美元/盎司 [5] 盈利预测与估值 - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为102.06亿元、124.48亿元、146.62亿元 [6] - 基于2026年预测，上调2026/2027年归母净利润预测9.04%/0.71% [6] - 采用市净率估值法，参考可比公司2026年平均PB 4.40倍，给予公司2026年4.40倍PB，对应BPS为11.77元 [6][13] - 预测公司2026-2028年EPS分别为2.21元、2.70元、3.18元 [12]