报告投资评级 - 增持（维持） [2] 报告核心观点 - 中国国航2025年业绩符合预期 营业收入1715亿元同比增长3% 归母净利润亏损17.7亿元同比增亏15亿元 其中第四季度营业收入417亿元同比增长8% 归母净利润亏损36.4亿元同比增亏20亿元 [5] - 公司利润总额同比改善 但所得税费用大增10.8亿元导致全年增亏 增量主要来自递延所得税资产的转回 [7] - 短期盈利能力受油价上升影响 但行业供需向好趋势不改 公司作为国内唯一载旗航具备资源禀赋优势 建议关注底部投资机会 [7] 经营与财务表现 - 运力与运营：2025年末机队数量达964架同比增长3.7% 同期可用座位公里同比增长3.2% 其中国内线ASK同比增长0.1% 国际线ASK同比增长12%（恢复至2019年95% 合并山航口径） 地区线ASK同比下降1.6%（恢复至2019年89%） 国际线ASK占比从1月的29%增至12月的31% 2025年整体客座率为82%同比提升2个百分点 [7] - 收益与成本：2025年客公里收益同比下降3.6% 其中国内线下降4.9% 但降幅较2025年上半年（-6.2%）缩窄 受益于客座率提升 座公里收益同比仅下降1.2% 2025年座公里营业成本为0.44元同比下降0.4% 其中单位航油成本同比下降10% 主要因国内航油出厂价同比下降10%至5654元/吨 [7] - 财务与投资：2025年人民币兑美元升值4.4% 公司录得汇兑收益3.3亿元（上年同期为损失7.6亿元） 财务费用率同比下降1.2个百分点至2.8% 2025年投资收益为35亿元同比增长20% 主要系参股公司国泰航空盈利大增贡献30亿元投资收益 [7] 行业与前景分析 - 行业趋势：2025年第四季度行业供给紧张推动客座率创新高 票价企稳回升 未来行业供给仍然偏紧 空客在2025年业绩会上下调A320产量目标 中国航空业面临老旧飞机退役 2026年春节假期进一步验证航空出行需求旺盛 [7] - 油价影响：2026年2月末以来油价大幅上涨 若高油价持续将对当期盈利产生明显影响 但公司可通过燃油附加费等方式将成本部分传导至收入端 且中欧航线高票价也更利好公司 若油价回落至冲突发生前水平 公司盈利将显著提升 [7] 盈利预测与估值 - 财务预测调整：考虑油价影响 调整2026-2027年油价增速假设为+20%/-20% 调整后2026-2027年归母净利润预测为10亿元/107亿元（原预测为70亿元/93亿元） 新增2028年归母净利润预测144亿元 [7] - 关键预测数据：预计2026年至2028年营业总收入分别为1966亿元、2042亿元、2208亿元 同比增长率分别为14.6%、3.9%、8.1% 预计同期归母净利润分别为10亿元、107亿元、144亿元 同比增长率分别为扭亏、946.8%、34.7% 预计同期每股收益分别为0.06元、0.61元、0.82元 预计同期毛利率分别为7.9%、12.9%、14.6% 预计同期净资产收益率分别为2.3%、19.7%、21.0% [6] - 市场数据：报告日收盘价6.89元 一年内最高/最低价分别为9.45元/6.38元 市净率为2.8 流通A股市值为80187百万元 每股净资产为2.44元 资产负债率为88.56% [2]