报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][4][6][27] 核心观点 - 2025年业绩实现高增长，营收126.39亿元，同比增长40.03%，归母净利润30.82亿元，同比增长74.70% [1][9] - 2026年将加大投入夯实基础，预计2026-2028年业绩将持续快速增长 [1][4][27] - 公司有望通过内生增长+外延并购实现黄金产量的持续快速增长，生产成本存在下降空间，对金价享有较高的利润弹性 [4][27] 2025年财务与运营业绩总结 - 营收与利润：全年营收126.39亿元，同比+40.03%；归母净利润30.82亿元，同比+74.70%；扣非净利润30.58亿元，同比+79.87%；经营活动净现金流55.56亿元，同比+69.97% [1][9] - 季度表现：25Q4营收39.94亿元，同比+42.50%，环比+18.45%；归母净利润10.24亿元，同比+55.40%，环比+7.71% [1][9] - 产销量：2025年黄金产量14.51吨，同比-4.27%；销量14.45吨，同比-5.06%。电解铜产量约6755吨，同比+9.07%；销量约6870吨，同比+9.51% [1][11] - 售价与成本：2025年黄金售价784.78元/克，较沪金年均价800.46元/克折扣率仅1.96%，售价兑现度高。黄金单位营业成本326.26元/克，同比+17.33%；单位全维持成本372.63元/克，同比+32.52%，主要因金星瓦萨矿产金单位成本上升 [2][12] - 财务健康度：资产负债率33.91%；在手货币资金68.21亿元，同比+148.26%；现金流充裕 [22] - 费用与分红：销售费用约25.27万元，同比-27.55%；管理费用约5.84亿元，同比+18.67%；研发费用约1.17亿元，同比+84.30%；财务费用约4823万元，同比-68.96%。拟每股派现0.32元，总计约6.08亿元，占2025年归母净利润的19.73% [22] 未来展望与盈利预测 - 产销量目标：2026年目标黄金产量14.7吨，电解铜产量1.1万吨 [1][11] - 营收预测：预计2026-2028年营收分别为169.65亿元、201.24亿元、246.19亿元，同比增速分别为34.2%、18.6%、22.3% [4][27] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为52.69亿元、62.39亿元、76.28亿元，同比增速分别为70.9%、18.4%、22.3% [4][27] - 每股收益与估值：预计2026-2028年摊薄EPS分别为2.77元、3.28元、4.01元，当前股价对应PE为14.4X、12.1X、9.9X [4][27] - 盈利能力指标：预计EBIT Margin将从2025年的41.2%提升至2026-2028年的约54%；ROE预计将从2025年的23.0%提升至2026年的30.8% [5] 矿山开发与项目建设进展 - 五龙矿业：全系列(2000吨/日+1000吨/日)生产线已正式投产 [3][23] - 吉隆矿业：新建6万吨/年（一、二采区）地下开采项目于2025年7月取得采矿许可证；新建6万吨/年（五、六矿段）项目获核准批复 [3][23] - 华泰矿业：一采区新增3万吨/年产能项目准备申报立项；五采区新增3万吨/年扩建项目基建工程进展顺利 [3][26] - 锦泰矿业：二期项目已于2025年3月31日取得采矿许可证；二期60万吨/年采选工程已获发改委核准 [3][26] - 万象矿业：卡农铜矿露天采矿工程已正式启动建设，计划2027年Q2开始开采原生矿，设计产能130万吨/年，将成为重要利润增长点 [3][26] - 金星瓦萨：通过重启和优化DMH露天坑开采，提高配矿以增加矿石供应量，夯实产量基础 [3][26]