投资评级与核心观点 - 报告对招商证券维持“买入”评级 [1] - 报告核心观点：招商证券2025年经营稳健，业绩增长主要受轻资产业务驱动 [1] - 报告核心观点：市场交投延续活跃，小幅上调盈利预测，预计公司2026/2027年归母净利润分别为136/146亿元，分别同比+10%/7% [7] - 报告核心观点：资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，大型券商控制风险能力更强，能更大程度的享受政策红利 [7] 2025年财务业绩摘要 - 2025年实现营业收入249.7亿元，同比+19.5% [7] - 2025年实现归母净利润123.5亿元，同比+18.9% [7] - 2025年对应EPS为1.35元，ROE为9.9%，同比+1.1个百分点 [7] - 第四季度实现营业收入67.3亿元，同比+1.8%，环比-12.9%；归母净利润34.8亿元，同比+7.5%，环比-5.6% [7] 分业务板块表现 - 经纪业务：2025年实现收入88.9亿元，同比+43.8%，占营业收入比重35.6% [7] - 经纪业务：经纪市占率4.54%，同比小幅下滑；佣金率由2024年的0.019%下滑至0.016% [7] - 经纪业务：两融余额1334亿元，较年初+40%，市场份额5.2%，较年初+0.1个百分点 [7] - 财富管理：2025年末财富管理AUM同比增长29%并创下历史新高 [7] - 财富管理：正常交易客户数约2097万户，同比+9%，托管客户资产5.29万亿元，同比增长23.89%，户均规模同比增长14% [7] - 投行业务：2025年实现收入10.3亿元，同比+20.0% [7] - 投行业务：完成股权主承销规模171.5亿元，同比+23.9%，排名第9；其中IPO 10家，募资规模80亿元；再融资5家，承销规模91亿元 [7] - 投行业务：完成债券主承销规模5175亿元，同比+21.3%，排名第10；其中金融债、ABS、公司债承销规模分别为2401亿元、1585亿元、874亿元 [7] - 投行业务：截至2025年末，公司IPO储备项目13家，排名第11 [7] - 资管业务：2025年实现收入8.7亿元，同比+21.7% [7] - 资管业务：截至2025年末，招商资管管理规模2653亿元，同比-0.8%，其中公募基金规模由2024年末的1亿元大幅增长至2025年末的704亿元 [7] - 参控股基金：博时基金2025年管理规模1.8万亿元，同比+3%，其中公募规模1.1万亿元；招商基金2025年管理规模1.6万亿元，同比+2%，其中公募规模近1万亿元 [7] - 自营投资：2025年实现投资收益（含公允价值）97.9亿元，同比+2.7%；Q4单季度投资净收益（含公允价值）24.5亿元，同比+3.8% [7] 盈利预测与估值 - 预计2026年营业总收入280.96亿元，同比+12.51%；2027年295.48亿元，同比+5.17% [1] - 预计2026年归母净利润136.34亿元，同比+10.40%；2027年146.10亿元，同比+7.15% [1] - 预计2026-2028年EPS分别为1.57元、1.68元、1.78元 [1] - 基于现价，对应2026-2028年P/E分别为9.77倍、9.11倍、8.59倍 [1] - 预计2026-2028年PB为1.03倍、0.94倍、0.85倍 [7] 市场与基础数据 - 报告日收盘价为15.31元 [5] - 一年最低/最高价分别为14.93元/20.25元 [5] - 市净率（倍）为1.13 [5] - 总市值为1331.44亿元，流通A股市值为1136.31亿元 [5] - 每股净资产（LF）为13.53元，资产负债率（LF）为81.93% [6] - 总股本为86.97亿股，流通A股为74.22亿股 [6]