投资评级 - 维持“买入”评级 [5][8] 核心观点 - 公司作为行业龙头，2025年业绩表现稳健，营收微增，利润增长优于收入，但2025年第四季度出现亏损 [1] - 产品结构持续升级，青岛品牌特别是中高档产品销量增长强劲，是核心驱动力 [2] - 尽管面临吨价短期承压和部分成本上涨预期，但通过产品创新、渠道深耕和成本控制，公司有望在需求修复后实现量价增长，并维持较高的盈利能力 [4] - 公司是高股息标的，2025年分红率达69.87%，当前估值具有吸引力 [5] 2025年业绩表现 - 2025年全年实现营业收入324.7亿元，同比增长1.0%；归母净利润45.9亿元，同比增长5.6% [1] - 2025年第四季度实现营收31.1亿元，同比下降2.3%；归母净亏损6.9亿元，亏损同比扩大0.4亿元 [1] - 2025年啤酒总销量764.8万吨，同比增长1.5%；但吨价同比下降0.4%至4246元/吨 [2] - 青岛品牌销量同比增长3.5%至449.4万吨，其中中高档产品销量同比增长5.2%至331.8万吨，产品结构显著升级 [2] - 2025年啤酒吨成本同比下降3.1%至2469.3元/吨，成本端仍有红利 [3] 盈利能力与费用分析 - 2025年第四季度毛利率同比下降1.5个百分点至24.7%，主要受吨价承压影响 [3] - 2025年第四季度销售费用率同比下降2.3个百分点至34.9%，管理费用率同比上升1.5个百分点至16.2%，财务费用率同比上升1.4个百分点至-2.8% [3] - 2025年第四季度净利率同比下降2.0个百分点至-22.0% [3] - 2025年全年毛利率为41.8%，净利率为14.1% [12] 未来展望与战略 - 产品端：公司将继续实施“1+1+1+2+N”产品战略，做强经典、纯生、白啤等主力大单品，并加快新赛道新品类培育 [4] - 2025年白啤销量快速增长，位列该品类第一，公司还推出了多款新品以丰富产品矩阵 [4] - 渠道端：推进线下渠道精细化运营，并深耕线上、即时零售等新兴渠道 [4] - 期待餐饮需求修复拉动公司销量和吨价实现更高增长 [4] - 尽管2026年面临部分包材成本上涨压力，但在产品结构升级趋势下，公司预计能维持较高盈利能力，实现利润稳健增长 [4] 财务预测与估值 - 预测2026-2028年归母净利润分别为47.4亿元、49.2亿元、51.0亿元，同比增长率分别为3.3%、3.8%、3.5% [5] - 预测2026-2028年营业收入分别为329.78亿元、336.18亿元、342.33亿元，同比增长率分别为1.6%、1.9%、1.8% [7] - 以2026年3月27日收盘价62.47元计算，当前A股对应2025年市盈率为18.6倍，2026年预测市盈率为18.0倍 [5][7] - 当前A股股息率为3.9% [5]