报告投资评级 - 推荐 (维持) [1][7] 报告核心观点 - 公司2025年业绩稳步增长，海外业务加速突破，已成为海外产能规模最大的水泥企业，未来有望持续向好发展 [1][6][7] - 国内业务方面，水泥熟料销量降幅低于全国，骨料产销量创历史新高，随着行业反内卷推进，国内水泥业务盈利有望筑底改善 [6][7] - 基于国内业务改善预期及海外业务的强劲增长潜力，报告维持“推荐”评级 [7] 公司业绩与财务表现 - 2025年全年业绩：实现营业收入353.48亿元，同比增长3.3%；实现归母净利润28.53亿元，同比增长18.1% [3][5] - 2025年第四季度业绩：实现营收103.2亿元，同比增长8.6%；归母净利润8.5亿元，同比下滑33.5%，主要因2024Q4基数较高及期间费用增加 [3][6] - 盈利能力提升：2025年毛利率为30.2%，同比提升5.5个百分点；净利率为8.1%，同比提升1.0个百分点 [5][6] - 分红情况：2025年利润分配预案为每股派发现金红利0.55元（含税），合计分配金额占归母净利润比例为40% [3] - 未来业绩预测：预计2026-2028年归母净利润分别为35.92亿元、37.27亿元、40.48亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.73元、1.79元、1.95元 [5][7] - 估值水平：基于当前股价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为11.8倍、11.4倍、10.5倍 [5][7] 分业务板块分析 - 水泥业务：2025年收入205.9亿元，同比增长14.18%；毛利率为33.57%，同比大幅增加9.82个百分点 [6] - 混凝土业务：2025年收入71.8亿元，同比下降14.65%；毛利率为15.46%，同比增加3.44个百分点 [6] - 骨料业务：2025年收入54.8亿元，同比下降2.82%；毛利率为43.01%，同比减少4.91个百分点，但仍维持较高水平；全年骨料对外销量达1.61亿吨，同比增长12.19%，产销量创历史新高 [6] - 商品熟料业务：2025年收入7.0亿元，同比下降8.14%；毛利率为7.72%，同比减少6.53个百分点 [6] 海外业务发展 - 销量与收入高速增长：2025年海外实现水泥及熟料销量2,030万吨，同比增长25%；实现营业收入118亿元，同比增长48% [6] - 盈利能力强劲：海外业务毛利率达41.9%，同比提高8.8个百分点；实现净利润同比增长超50% [6] - 产能规模跃居第一：随着南非、赞比亚、马拉维等项目完成及对尼日利亚拉法基非洲公司的并购，公司在海外的水泥运营及在建产能突破4,000万吨，成为海外产能规模最大的水泥企业 [6] - 多元化取得突破：完成对巴西EMBU 880万吨/年骨料项目的并购，坦桑尼亚、赞比亚等地砂浆工厂陆续投产，推出海外砂浆子品牌“Newta”，首艘自有国际货轮成功首航 [6] 国内业务与产能情况 - 水泥熟料销量：2025年国内实现水泥及熟料销量4,165万吨，销量降幅低于全国平均水平 [6] - 总产能情况：截至2025年底，公司具备国内外水泥产能1.38亿吨/年、骨料产能2.92亿吨/年、商品混凝土产能46,314方/小时 [6] - 2026年经营计划：计划全球销售水泥及熟料约6,700万吨，销售骨料1.9亿吨，销售混凝土0.3亿方，总收入预计突破400亿元 [6] 资本开支与财务结构 - 2026年资本支出计划：计划资本性支出150余亿元，重点集中于海外现有产能提升及海外并购业务 [6] - 资产负债率：2025年为53.9%，预计2026-2028年将逐年下降至49.5%、45.8%、41.5% [1][9] - 现金流状况：2025年经营活动现金流为63.94亿元，预计2026年将增至91.17亿元 [10]