投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年第四季度业绩超预期，归母净利润同比增长15.57%，达到53.99亿元，主要得益于提质降本 [1] - 报告看好公司煤化工业务的业绩弹性释放 [1] - 考虑到当前煤价持续上涨，报告上调了公司2026-2027年盈利预测，并新增2028年盈利预测 [3] 财务表现与预测 - 2025年业绩：全年营收1480.57亿元，同比减少21.83%；归母净利润178.84亿元，同比减少7.27% [1] - 2025年第四季度业绩：单季营收374.72亿元，同比减少23.5%；归母净利润53.99亿元，同比增长15.57% [1] - 2025年分红：全年合计派发现金红利50.78亿元，现金分红比例达28.4%；以2026年3月27日收盘价测算，A股股息率为2.14%，H股股息率为3.03% [3] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为1659.65亿元、1798.52亿元、1827.54亿元；归母净利润分别为217.13亿元、238.46亿元、252.83亿元 [3] - 估值：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为10.9倍、9.9倍、9.4倍 [3] 煤炭业务 - 产销情况：2025年第四季度实现产量3352万吨，同比减少174万吨；销量6544万吨，同比减少1388万吨 [9] - 提质策略：通过分层开采，外销动力煤热值同比提升200大卡以上，对冲煤价下行风险 [9] - 价格与成本： - 2025年自产煤售价485元/吨，同比下降77元/吨；第四季度售价为514元/吨，环比上涨31元/吨 [9] - 2025年自产商品煤单位销售成本为252元/吨，同比下降30元/吨；第四季度成本为234元/吨，环比下降14元/吨 [9] - 成本下降原因：推进标准成本管理、强化原材料集中采购、加大安全费和维简费使用 [9] - 新增产能： - 里必煤矿（400万吨/年无烟煤）预计2027年底实现联合试运转 [9] - 苇子沟煤矿（240万吨/年）预计2026年底实现联合试运转 [9] 煤化工业务 - 原料自给：2025年煤化工用煤自给率达到80%以上，有效压降材料成本 [9] - 成本控制：2025年化工营业成本同比下降14.38%，其中材料成本同比下降15.4% [9] - 项目进展： - 榆林煤炭深加工项目（90万吨/年聚烯烃）预计2026年12月投产 [9] - “液态阳光”项目（625MW风光发电、10万吨/年二氧化碳加氢制甲醇）预计2026年11月投产 [9] 财务指标摘要 - 成长能力：预测2026-2028年营业收入增长率分别为12.1%、8.4%、1.6%；归母净利润增长率分别为21.4%、9.8%、6.0% [10] - 盈利能力：预测2026-2028年毛利率分别为30.0%、29.6%、30.5%；净利率分别为13.1%、13.3%、13.8%；净资产收益率（ROE）分别为12.4%、12.4%、12.0% [11] - 每股指标：预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.64元、1.80元、1.91元 [10][11]