投资评级 - 报告对哔哩哔哩-W（9626.HK）维持“买入”投资评级 [2][8] 核心观点总结 - AI时代增强商业价值：报告核心观点认为，在AI时代，哔哩哔哩独特的社区和内容属性使其成为AI科普重要入口，注意力经济有望驱动广告商业化，公司商业价值有望增强 [1][6] - 商业化能力持续向好：公司已实现扭亏为盈，2025年营收同比增长13.1%至303.48亿元，Non-GAAP净利润率达8.5%，毛利率提升至36.6%，商业化能力持续向好 [5] - AI投入与赋能：公司正持续加码AI投入，重点围绕增强内容理解与匹配、推出AI辅助创作工具以提升创作者效率，AI技术有望较快赋能广告等业务 [6][7] - 用户基本盘稳固：公司拥有高粘性的年轻用户群体，2025年第四季度日活1.13亿人，月活3.66亿人，同比增长分别为10%和8%，平均年龄26.5岁，在年轻一代用户心智中持续增强 [5] 财务与运营数据总结 - 历史业绩（2025A）： - 总营收：303.48亿元，同比增长13.1% [5] - 分业务营收：广告收入100.58亿元（同比+22.83%），游戏收入63.95亿元（同比+13.98%），增值服务收入119.28亿元（同比+8.45%） [5] - 归母净利润：11.94亿元（扭亏为盈） [5] - Non-GAAP净利润：25.88亿元，净利润率8.5% [5] - 毛利率：36.6%（较2024年的32.7%提升） [5] - 盈利预测： - 营收预测：预计2026-2028年收入分别为322.43亿元、353.19亿元、382.48亿元，同比增长率分别为6.2%、9.5%、8.3% [8][11] - 归母净利润预测：预计2026-2028年分别为18.02亿元、27.08亿元、35.03亿元，同比增长率分别为51.0%、50.3%、29.4% [8][11] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年分别为4.28元、6.43元、8.32元 [8] - 估值与比率： - 当前股价（2026年3月30日）：179.40港元，总市值755.0亿港元 [2] - 预测市盈率（P/E）：当前股价对应2026-2028年预测PE分别为45倍、30倍、23倍 [8] - 预测市销率（P/S）：对应2026-2028年预测P/S分别为2.8倍、2.5倍、2.3倍 [12] - 净资产收益率（ROE）预测：预计2026-2028年分别为14.8%、15.6%、17.1% [11][12] - 关键财务指标预测： - 毛利率预测：预计2026-2028年分别为37.6%、39.0%、40.0% [12] - 净利率预测：预计2026-2028年分别为5.6%、7.7%、9.2% [12] 业务展望与驱动因素 - 广告业务潜力：广告业务是AI较快赋能的业务之一，得益于B站社区黄金用户的注意力经济，从品牌广告、效果广告到原生广告均有增长潜力 [6] - 游戏业务供给：2026年新游戏产品供给可期，是未来增长驱动因素之一 [8] - 运营利润率目标：报告提及公司中期经调整运营利润率有望达到15%~20% [5] - 现金流预测：预测公司2026-2028年经营活动现金净流量分别为191.0亿元、217.0亿元、246.4亿元 [12]