报告投资评级 - 买入（维持）[1] 报告核心观点 - 国联民生2025年业绩实现大幅跃升，主要得益于与民生证券的整合红利与市场行情共振[1][7] - 公司各项主营业务均实现强劲增长，综合实力显著增强，后续整合成效有望继续推动公司价值提升[7] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入76.7亿元，同比增长186.0%；实现归母净利润20.1亿元，同比增长405.5%；对应EPS为0.36元，ROE为4.2%，同比提升2.0个百分点[1][7] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入16.4亿元，同比增长141.1%，环比下降19.3%；实现归母净利润2.5亿元，同比增长15611.7%，环比下降61.3%[7] - 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为22.9亿元、24.3亿元、25.4亿元，同比增速分别为14.0%、5.9%、4.9%[1][7] - 估值：当前股价对应2026-2028年预测市盈率分别为22.60倍、21.34倍、20.35倍；对应2026-2028年预测市净率分别为0.95倍、0.92倍、0.89倍[1][7] 分业务板块总结 - 经纪业务：2025年收入21.0亿元，同比增长192.8%，占营收比重27.4%[7] - 客户资源整合效果显著，累计总客户数达345.95万户，较合并前增长77%[7] - 两融余额238亿元，较年初增长106%，市场份额0.9%，较年初提升0.3个百分点[7] - 基金投顾保有规模145.11亿元，同比增长57%[7] - 投行业务：2025年收入9.0亿元，同比增长165.2%[7] - 股权承销规模65.7亿元，同比增长194.4%，行业排名第18；完成IPO 5家，募资30亿元；再融资6家，承销规模36亿元[7] - 债券承销规模1707亿元，同比增长182.2%，行业排名第20；其中公司债、地方政府债、ABS承销规模分别为567亿元、530亿元、393亿元[7] - 资管业务：2025年收入7.8亿元，同比增长18.6%[7] - 资产管理总规模1960亿元，同比增长38%；其中集合资管规模984亿元，同比增长100%[7] - 投资业务：2025年投资收益（含公允价值）34.6亿元，同比增长254.2%[7] 关键市场与财务数据 - 股价与市值：收盘价9.11元，总市值517.5亿元，流通市值397.96亿元[5] - 估值指标：市净率（LF）为0.99倍，每股净资产（LF）为9.24元[5][6] - 资本结构：资产负债率（LF）为73.98%，总股本56.81亿股[6]