投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 核心观点 - 公司CHBN持续发展，核心业务表现稳健，整体业绩保持平稳，持续推动数智化转型，智算相关业务成果增长迅速 [8] - 预计2026/2027/2028年公司归母净利润实现1363/1446/1473亿元，同比变动-0.6%/6.1%/1.9%，对应PE 15/14/14x，对应PB 1.4/1.4/1.3x [8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：2025年公司实现营业收入10501.87亿元（105,018.7百万元），同比增长0.9%，实现归母净利润1370.95亿元（137,095百万元），同比下滑0.9% [1][8] - 单季度业绩：4Q25公司实现收入2555亿元，同比增长2.5%，环比增长1.8%；实现归母净利润217亿元，同比下滑20.9%，环比下滑30.1% [8] - 盈利预测：预计2026E/2027E/2028E营业收入分别为10639.39亿元、10845.05亿元、11067.18亿元，同比增长1.3%、1.9%、2.0% [1] - 净利润预测：预计2026E/2027E/2028E归母净利润分别为1362.80亿元、1445.62亿元、1472.51亿元，同比增长-0.6%、6.1%、1.9% [1][8] - 每股收益：预计2025A/2026E/2027E/2028E每股收益分别为6.33元、6.29元、6.68元、6.80元 [1] - 估值水平：基于2026年3月27日收盘价，对应2025A/2026E/2027E/2028E的PE分别为15倍、15倍、14倍、14倍，PB分别为1.5倍、1.4倍、1.4倍、1.3倍 [1][8] - 股息水平：预计2025A/2026E/2027E/2028E每股股利分别为4.72元、4.72元、5.01元、5.10元，股利支付率约为75% [9] 算力与智能网络业务 - 算力服务成为增长极：算力服务已成为公司高质量发展的重要增长极，2025年算力服务收入完成898亿元，同比增长11.1% [8] - 智算服务高速增长：得益于智算需求迅猛增长，智算服务成为第一引擎，增速达279%，拉动云算服务收入同比增长13.9% [8] - 数据中心与AIDC：数据中心收入同比增长8.7%，其中AIDC收入同比增长35.4% [8] - 云业务用户规模：移动云品牌彰显，云盘月活跃客户达到2.1亿户，云视频客户超8670万户 [8] - 基础设施规模：2025年，公司对外服务IDC标准机架达150万架，同比增长11.9%，FP16下智算总规模达92.5EFLOPS [8] - 网络创新成果：算力网络方面，全国首次商用空芯光纤线路，首次完成T比特级现网验证；上线算网大脑3.0；发布业内首台115.2T智算路由器；智能网络方面，九天大模型登顶OpenCompass榜单 [8] 通信服务基础业务 - 基本盘稳健：通信服务是公司经营的基本盘，2025年通信服务收入完成7149亿元，同比下降1.0% [8] - 移动客户规模：移动客户规模稳固，达到10.1亿户；5G网络客户达到6.42亿户，净增8960万户，渗透率达到63.9% [8] - 宽带业务：宽带联网客户再创新高，达到3.29亿户，净增999万户，宽带网络收入同比增长7.1% [8] - 物联网：物联网卡连接数达到14.8亿，AIoT平台成为全球最大的连接管理平台 [8] - 卫星通信：公司获颁卫星移动通信业务经营许可，卫星通信迈入商业化运营阶段 [8] - 技术领先：通信网络方面，率先联合打造5G-A蜂窝无源物联网产品，6G国际标准立项数居全球运营商第一阵营 [8] 资本开支与现金流 - 历史与计划资本开支：2025年公司各项资本开支合计约1509亿元，2026年公司预计资本开支合计约为1366亿元，主要用于确保通信网络领先、加速算力网络建强、探索智能网络创新以及优化端到端感知等方面 [8] - 资金来源：所需资金主要来自经营活动现金流 [8] - 经营现金流：2025A经营活动现金流为2329.19亿元（232,919百万元），预计2026E/2027E/2028E分别为3301.46亿元、3196.64亿元、3283.42亿元 [9]